光大证券-尚品宅配-300616-2022年中报点评：费用、成本管控见成效，下半年有望扭转全年局势 -220828

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　　事件：公司发布2022年半年报，1H2022公司实现营收23.1亿元，同比-27.5%，归母净利润/扣非归母净利润分别为-1.0/-1.3亿元；2Q2022，公司实现营收12.2亿元，同比-31.1%，实现归母净利润-49.7万元。
　　点评：二季度受疫情干扰，营收下滑幅度加剧，但净利润表现超预期：分产品看，1H2022，公司定制家具/配套家居分别实现营收16.4/2.9亿元，同比-27.8%/-36.4%。分渠道看，我们估计1H2022公司直营/加盟/整装渠道的营收分别为5.5/12.2/3.4亿元，同比-39%/-24%/-22%。1H2022，公司门店总数为2273家，其中加盟店/直营店数量分别为2186/87家，与2021年底相比，分别净减少50/3家；自营城市加盟店295家，净增加6家。1H2022，公司的单店平均营收为101.4万元；细分来看，直营单店营收为632.2万元，加盟单店营收为55.7万元，加盟单店营收同比-19.9%。
　　综合盈利能力小幅下降，股权激励费用推升管理费用率：1H2022，公司毛利率为33.1%，同比-1.7pcts。分产品看，定制家具/配套家居的毛利率分别为32.6%/23.2%，同比-4.0/-1.1pcts。2Q2022，公司毛利率为34.4%，同比+0.1pcts。
　　期间费用率方面，1H2022公司的期间费用率为39.3%，同比+5.9pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为26.7%/7.4%/3.7%/1.6%，分别同比+1.4/+2.2/+0.7/+1.6pcts。2Q2022公司的期间费用率为35.1%，同比+2.9pcts。
　　分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为23.0%/7.0%/3.3%/1.8%，分别同比-2.3/+3.3/+0.4/+1.6pcts。
　　成本、费用控制显露成效，下半年预计将逐渐将全年业绩扭亏为正：2Q国内受疫情影响，尤其上海，作为公司直营体系中收入和利润贡献度最大的城市，受疫情影响较大，不仅影响了公司的直营收入，同时亦影响了上海所有的联营加盟门店，但2Q公司的毛利率同比实现了微增，我们推断其背后的原因分为三点：1、公司优化了工厂端的人员数量；2、公司减少了工厂端的无效浪费；3、2Q公司营收同比降低，有部分原因是主动放弃了一部分低毛利率订单，从而令2Q工厂端生产的订单整体盈利能力出现结构性提升。
　　与此同时，在营收下滑的情况下，2Q销售费用率同比-2.3 pcts，销售费用绝对值减少1.67亿，其中销售费用中的职工薪酬及福利减少8600万，我们判断公司在2Q对直营体系的人员数量进行了优化。
　　今年年初公司进行了内部经营思路的调整，降低成本、费用，提高效率，改善利润，从2Q的经营情况看，我们认为公司正在坚定地践行新的企业发展方针。我们预计今年下半年公司的营收同比仍将持续下滑，主要原因是在更加重视对利润追求的思路下，公司在接单方面同比去年，将吸纳更低比例的低附加值订单，但毛利率预计将随着营收环比的增加，工厂端折旧的下降，同比去年下半年出现较大幅度提升，并且在实现不俗的盈利同时，将2022年全年净利润扭亏为盈。