华西证券-中国利郎-1234.HK-加盟商补库存，轻商务量价齐升-210708

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事件概述2021H1，公司LILANZ实现零售流水同比增长25-30%、较2019H1下降9%-19%，2021Q2LILANZ实现零售流水同比增长25-30%、已恢复疫情前水平、较2019Q2增长0%-11%。

分析判断:2021Q2已恢复疫情前水平，我们分析主要由于：1）轻商务提价，轻商务产品从性价比路线向中高端路线转型带来的提价，今年联名三体IP推出T恤价格达400-700元；2）电商维持高增长，天猫旗舰店等传统渠道维持高增，微商、朋友圈等社交渠道增长速度更快。

2021年618天猫单店流水达4418万元、同比增长55%；京东流水达2000万元。

展望2021年下半年，我们分析：（1）公司此前严控库存、减少发货，加盟商春季、秋冬库存水平均十分健康，加盟商轻装上阵、下半年有望加速增长，公司秋冬产品零售额占比较春夏产品更大、全年有望追平疫情前水平；（2）轻商务量价齐升：下半年公司将继续轻商务的开店步伐，同时轻商务战略调整后有望提价；（3）线上和奥莱渠道有望延续较高增长；（4）公司坚持严控折扣率，利润率保持良好。

投资建议展望未来：（1）2021年公司预计净增加100-150家店铺、对应增速为3.6%-5.4%，全年零售金额预计增长10%+；（2）线上业务有望保持较快增速，2021年1月公司把电商业务收购为直营，微商城持续扩大客户群，配合虚拟库存，将与实体零售店铺形成互补；（3）2021年春夏开始，公司计划将主系列的1388家门店转为代销模式经营（将从门店回购约3.09亿元存货），货品调配将更灵活，有利于降低单店的备货量，更有效管理库存，并通过扩大单店虚拟库存提升店效；继续推广第7代店铺形象，2021年计划装修500家现有店铺。

预计21/22/23年EPS分别为0.66/0.74/0.83元，当前股价对应21/22/23年PE为8/7/6，当前估值处于历史底部区间、股息率达9%，疫情结束后有望迎来估值修复，维持“买入”评级，维持目标价7.9HKD(对应21年10倍PE)。

风险提示疫情影响的不确定性；品牌老化被时尚休闲分流；加盟商盈利下降导致关店；系统性风险。