中信证券-金地集团-600383-2022年中报点评：信用风波中的优等生，压力测试下的佼佼者-220828

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　　总体而言，我们认为公司收缩拿地，控制开工的策略是得当的，这使得公司保持了强韧的资产负债表。在极端情况下，公司货值的可变现能力也是较强的。比起公司的盈利能力，我们更相信公司维持稳定的信用，从而在未来的格局调整中取得更好的发展。
　　▍收入结算规模下降，业绩因结算结构而增长。2022年上半年，因结算节奏变化，结算规模有所减少，公司实现营业收入281亿元，同比下降18%，期内公司房地产业务结算毛利率21%，同比提升7个百分点，实现归母净利润19.7亿元，同比上升8%，为期内结转结构影响导致。
　　▍信用风波中的优等生，资产负债表强韧。我们认为，现阶段地产公司的优势，并不主要体现为结算规模或盈利能力，而是体现为稳健强韧的资产负债表。公司的优势体现在细节之上。公司净负债率57.8%，债务融资加权平均成本4.54%。公司担保总额仅81亿元，占公司净资产的比例仅为13.0%。主要受限资产总计15.4亿元。公司货币资金中预售监管资金72亿元，仅占所有货币资金的11%。公司有息负债中，市场环境较为动荡的境外负债占比，仅为5.9%。公司在中期尚余银行授信额度1614亿元，主要商业银行高度信赖公司稳健经营。
　　▍压力测试之下的佼佼者，货值结构理想。公司在2022年上半年累计签约金额同比下降38%，销售商品提供劳务收到的现金同比下降37%。但公司货值结构较为理想，招拍挂项目占比高，一二线城市项目多。而且，随着交付逐渐成为消费者关心的话题，相信公司安心交付也能带动销售再上台阶。
　　▍收缩投资和新开工规模。上半年公司新增总土储156万平方米，其中权益土储56万平方米，总投资额179亿元，权益投资额71亿元，补地面积为销售面积的37%。截止2022年6月30日，公司总土储面积6193万平方米，其中一二线城市占比70%。公司下调全年新开工计划到517万平米，比2021年实际水平下降72%，比年初制定原计划则下降18%。收紧拿地和新开工步伐，能最大限度优化现金流，为“过紧日子”做准备。公司新订竣工计划1511万平，2021年实际竣工1534万平，这基本保障公司可结算资源不下降。我们认为，收缩拿地和投资，确实将使得2023年后公司可销售资源不足，去化受结构制约，但也进一步提升了公司的安全性。
　　▍风险因素：公司结算利润率可能下行的风险，2022年上半年结算的项目结构上偏高毛利。公司所在区域销售速度下行的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：总体而言，我们认为公司收缩拿地，控制开工的策略是得当的，这使得公司保持了强韧的资产负债表。在极端情况下，公司货值的可变现能力也是较强的。比起公司的盈利能力，我们更相信公司维持稳定的信用，从而在未来的格局调整中，取得更好的发展。我们维持公司2022/23/24年EPS预测1.57/1.32/1.35元。当前行业高信用的龙头公司2022年PE估值位于7-12倍之间，我们维持公司2022年8倍PE的目标市值，对应目标价13元/股，维持“买入”评级。