民生证券-振华新材-688707-2022年半年度点评：单吨盈利持续提升，钠电正极带来第二增长力-220827

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　　事件说明。2022年8月26日，公司发布半年报，22年H1公司实现营收54.40亿元，同增161.09%，实现归母净利润6.66亿元，同增340.92%，扣非后归母净利润6.56亿元，同增346.26%。
　　22年Q2营收同环比增长。营收和净利：公司2022Q2营收28.61亿元，同增160.81%，环增10.93%，归母净利润为3.24亿元，同增336.33%，环降5.50%，扣非后归母净利润为3.18亿元，同增341.59%，环降6.06%。毛利率：2022Q2毛利率为18.36%，同增2.82pcts，环降0.68pct。净利率：2022Q2净利率为11.31%，同增4.55pcts，环降1.97pcts。费用率：公司2022Q2期间费用率为4.49%，同比-1.26pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.13%、0.73%、2.68%、0.95%，同比-0.31pct、-0.59pct、0.78pct和-1.14pcts。
　　正极材料快速放量，产能有序扩张。出货量方面，公司22Q1出货量1.0-1.1万吨，单吨净利3.2-3.3万元，22Q2出货量0.9-1.0万吨，单吨净利3.3-3.5万元，单吨净利环比持续提升，主要原因为：1.公司产能释放叠加产能利用率提升带来规模化效应；2.公司参股红星电子布局电池回收，可部分实现原材料自供；3.部分库存收益仍存。全年来看，公司出货有望达5.0-5.5万吨。产能方面，截止2022年H1，公司现有产能5万吨，在建产能中，沙文二期预计22年Q4投入使用，沙文一期技改新增产能预计明年Q1左右释放，义龙三期10万吨正极材料项目已经开始购置土地、勘探设计等前期工作，预计公司在25年具备18万吨正极材料产能，其产线后续还可调整兼容钠离子电池正极材料的生产。
　　前瞻性布局钠离子电池，产品性能不断升级。公司较早布局钠离子正极材料，产品具有高压实密度、高容量、低pH值和低游离钠的特性，其中高压实密度、高容量有助于提升电池的能量密度，低pH值、低游离钠能够有效提升电池整体的稳定性及一致性，降低电池产气鼓胀的风险。目前，公司第一代钠离子正极产品已向部分客户吨级出货，第二代产品已经向客户送样，相较第一代，克容量、首效和碱度控制均有进一步提升和改善。
　　投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收148.70、192.11、220.38亿元，同比增速分别为169.6%、29.2%、14.7%，归母净利润为12.48、16.98、20.17亿元，同增202.4%、36.1%、18.8%，对应估值20、15、12倍PE，考虑到公司产能稳定扩张，钠电带来第二成长力，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新能源汽车销量不及预期、原材料价格波动超预期、行业竞争加剧。