中信证券-翔宇医疗-688626-2022年中报点评：业绩正从局部疫情冲击中恢复，加大投入布局未来-220826

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　　2022H1国内局部疫情反复，短期挤压康复医疗市场，但老龄化、集采控费大趋势不变，行业长期看好。公司22Q2业绩出现恢复性增长，三四季度业绩值得期待。我们预测公司22-24年EPS为1.08/1.35/1.66元，现价对应PE估值为27/21/17倍，给予公司2022年合理PE估值32倍，目标价35元，维持“增持”评级。
　　▍Q1局部疫情反复影响明显，Q2恢复强劲。公司发布2022年中报，报告期实现收入2.21亿、归母净利润0.40亿、扣非归母净利润0.26亿元，分别同比+1.88%、-53.67%、-55.60%。单季度看，22Q1、Q2收入分别同比-15.6%、+17.0%、归母净利润分别同比-72%、-42%。Q2业绩相比Q1环比增速明显，公司营收、利润双双增加，业绩持续改善。同时，三四季度为公司传统销售旺季，有望迎来恢复性增长。公司产品现阶段规模效应明显，但局部疫情下营业成本增加，毛利率从21H1的69.45%降低到22H1的67.86%。成本增加原因在于研发费用率（22H1为19.71%，同比增加6.22pcts）、销售费用率（22H1为31.48%，同比增加8.56pcts）增加和政府补贴（22H1为0.13亿，同比下降59.65%）下降。
　　▍2022H1局部疫情原因导致利润同比降速，研发投入加大，未来可期。康复医疗属于非紧急项目，短期内业务受到局部疫情挤压。面对疫情，公司积极应对。
　　公司研发人员规模持续扩大（22H1为414人，同比增加8.9%），平均薪酬大幅增加（22H1为6.48万元，同比增加41.18%）。报告期内，公司回购公司股份2,274,483股，占总股本1.4216%；公司实际控制人何永正增持公司股份621,000股，占总股本0.3881%。疫情不减高层信心，团队凝聚力提升。
　　▍康复医疗市场空间大、集中度低，公司竞争优势明显。受人口老龄化、集采控费等因素催化，康复医疗领域长期看好。康复器械应用范围广，各个科室需求不一，导致竞争格局分散。公司作为国内康复器械龙头，2020年国内市占率仅约3%，行业集中度存在巨大提升空间。2022H1，公司陆续推出新产品，布局全面，多点开花。同时公司致力于对传统康复产品进行智能化升级，保证市占率。公司正在研发康复医疗设备工业互联网平台，平台优势助力公司走向高端，增长速度有望超过行业平均。
　　▍风险因素：竞争加剧；行业增长不及预期风险；局部疫情反复超预期；政策推行不及预期风险。
　　▍投资建议：局部疫情反复短期挤压康复医疗市场，但长期市场逻辑不变。我们下调公司2022-24年EPS预测至1.08/1.35/1.66元(原预测值为1.66/2.32/3.06元)，现价对应PE估值为27/21/17倍。参考同处医疗康复领域的可比公司普门科技、诚益通2022平均PE估值为24倍，考虑到公司在局部疫情下积极应对，Q2业绩出现恢复性增长，给予公司2022年合理PE估值32倍，对应56亿元市值，折合目标价35元，维持“增持”评级。