财信证券-金山办公-688111-个人订阅仍有充足空间，机构订阅韧性显现-220825

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　　投资要点：
　　事件：金山办公披露2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营收17.90亿元，同比增长14.50%；实现归母净利润5.20亿元，同比减少5.30%。
　　个人订阅业务成关键支撑，用户付费意愿转化率与长期用户付费获较大提升。公司第二季度实现营收9.23亿元，同比增长16.64%；实现归母净利润2.69亿元，同比增长11.42%。业绩的主要支撑是来自个人订阅业务，个人订阅业务在第二季度实现收入约5.14亿元，同比增长43.87%，季度环比增长20.65%。由于公司Q2末主要产品月活设备数为5.70亿，相比Q1末的5.72亿略有减少，因此第二季度个人订阅的增长主要来自付费用户数的加速转化，单季度的迅速提升显示出WPS的用户付费意愿仍有较大挖掘空间。在提升付费用户转化率的同时，长期个人订阅用户的合同规模进一步增长，Q2末其他非流动负债中的合同负债达2.43亿元，较上年末增长约46%。
　　机构订阅业务彰显韧性，长期增长值得期待。公司第二季度机构订阅业务保持稳健增长，实现收入1.53亿元，同比增长31.78%，季度环比增长5.61%。公司机构订阅业务在疫情等不利因素的影响下仍实现良好的环比增长，公司机构订阅业务有望随宏观压力缓和进一步增长。
　　公有云用户保持活跃，用户忠诚度提高。公司公有云用户保持活跃，上传文档数和存储总量进一步上升，截至Q2末用户通过公有云上传的云文档数量已超1519亿份，同比增长39.89%，对应存储总量已达270PB，同比增长67.84%。用户的活跃反映出用户忠诚度的持续提高，进而回馈公司订阅业务的用户挖掘能力。
　　盈利预测与评级。预计公司2022-2024年分别实现营收39.36、50.96、62.08亿元，实现归母净利润11.93、16.06、19.90亿元，EPS分别为2.59、3.48、4.32元。综合考虑公司订阅业务的长期成长能力，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：宏观环境不及预期风险；技术不及预期风险；市场竞争加剧风险。