国盛证券-良品铺子-603719-收入增长稳健，盈利环比改善-220826

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　　事件：良品铺子发布2022年半年度报告。2022H1公司实现营收48.95亿元，同比+10.7%，实现归母/扣非归母1.93/1.28亿元，同比+0.67%/-17.19%；22Q2实现营收19.53亿元，同比+5.7%，实现归母/扣非归母1.00/0.66亿元，同比+11.5%/+2.42%。
　　全渠道布局，疫情之下韧性较佳；品类聚焦，细分市场表现亮眼。1）分业态：Q2电商/加盟/直营/团购销售额分别为10.41/6.73/3.87/0.64亿元，占比48%/31%/18%/3%，同比+1.69%/+5.28%/+16.15%/+31.81%，毛利率分别为25.02%/25.04%/49.93%/23.60%，同比-3.96/+2.6/-0.9/+2.31/-0.86pcts。①线下：全国化布局，用户分层经营。公司聚焦新一线城市开店，加速华南、西南及华中市场布局深度和密度，新开门店302家，其中直营/加盟分别为93/209家。目前共有3078家门店分布于23个省级189个城市，截至Q2末已签约待开业直营/加盟店分别为5/18家。②线上：精细化运营，新兴渠道持续扩张。在社交电商渠道聚焦抖快，围绕用户需求定制多样化零食礼包和坚果礼盒，建立自播账号矩阵并进行高效转化，累计服务社区消费者同比+67%。③团购及流通：团购中省级礼品分销代理覆盖全国4个直辖市及15个省份，流通渠道聚焦北方市场，半年累计覆盖2.3万家终端，与多家新型连锁商超建立战略合作关系，22H1团购及流通收入2.04亿元，同比+63.14%。2）分品类：公司围绕女性、儿童等细分人群需求开发56款新品，其中儿童零食品牌“小食仙”上半年全渠道终端销售额为2.19亿元，同比+21.33%。
　　成本压力抬升，促销费用管控，盈利能力环比改善。在上游原材料成本上行及疫情下物流费用增加下，22Q1/Q2毛利率分别为26.2%/29.2%，同比-4.86/-3.71pcst；销售费用率分别为18.3%/18.6%，同比-2.82/-4.5pcts，主要系公司加强促销和推广活动管控，减少促销费用投入，毛销差分别为8.01%/10.66%，同比-2.04/+0.79pcts，环比相对改善。22Q1/Q2净利率分别为3.2%/5.1%，同比-0.8/+0.3pcts，其中考虑上半年共收到政府补助8173万元，占利润总额33%，扣非净利率分别为2.11%/3.39%，同比1.4/-0.1pcts。
　　盈利预测：考虑下半年旺季动销来临及成本压力环比改善，我们维持盈利预测，2022/23/24年收入分别为109.6/127.4/147.0亿元，归母净利润3.7/4.4/5.1亿元，同比+32.4%/17.0%/17.3%，当前市值对应PE25.7/22.0/18.7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情反复影响线下动销，成本压力加大，行业竞争加剧