中信证券-京东-JD.US-2022年二季报点评：需求复苏有序，盈利长效改善-220826

《中信证券-京东-JD.US-2022年二季报点评：需求复苏有序，盈利长效改善-220826（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-京东-JD.US-2022年二季报点评：需求复苏有序，盈利长效改善-220826（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　京东发布22Q2业绩，单季营收2,676亿元/YoY+5.4%，Non-GAAP净利润64.9亿元、净利率2.4%，表现超市场预期。4月上海等地疫情管控致局部区域物流停摆，5月后逐月呈恢复态势，凭借精益运营、规模效应下实现高质量增长。中长期看，京东供应链&物流优势持续巩固、POP运营优化&全渠道布局稳步推进，利润端有望实现长效改善。维持“买入”评级。
　　▍增长稳健，利润超预期。京东公布2022Q2业绩，年化购买用户数达5.81亿，yoy+9.2%，环比基本持平；公司深挖存量用户价值，实现消费频次、ARPU值同步提升。2022Q2，京东单季营收2,676亿元、yoy+5.4%（vs彭博一致预期2,621亿元/+3.3%），增长优于行业大盘（vs Q2实物电商同比+3.0%）；Non-GAAP净利润64.9亿元（vs彭博一致预期44.1亿元）、净利率2.4%（vs21Q21.8%），盈利水平提升显著。
　　▍业务拆分：零售高质量增长，物流转正，新业务持续改善。1）零售主业：22Q2收入2,415亿元，yoy+3.9%，经营利润率同比提升0.8pct至3.4%。其中，产品收入2,260亿元，yoy+2.9%，带电品类/综合百货收入分别yoy-0.1%/+7.8%，刚需必选商品表现良好。广告营销收入207亿元，yoy+9.3%，货币化率稳中有升。2）物流业务：22Q2收入208亿元，yoy+37.8%，经营利润率0.1%，同比实现转正（vs21Q2 -1.4%）。3）新业务：22Q2收入63亿元，yoy-10.0%，经营性亏损20.3亿元，环比继续减亏（vs22Q123.9亿元），主要得益于京喜拼拼业务的全面收缩。
　　▍预计Q3收入仍存压力，降本增效带动盈利水平持续优化。7月以来，局部疫情有所反复，预计下半年消费需求、尤其可选消费需求的恢复周期进一步拉长，但6月实物电商零售额同比+5.6%、规模以上快递业务量同比+5.4%，曙光已现。京东定位品质电商、一、二线城市占比较高，预计Q3收入增速仍将领先于整体大盘，叠加德邦并表有望实现双位数以上增长。品类方面看，刚需必选商品（如家电、商超等）增速良好，居家相关的健康、化妆品及运动品类需求稳健，手机、服饰等长尾品类仍造成一定拖累。Q2单季公司毛利率水平同比+0.91pct至13.4%，预计主要系业务层面对各品类的营销投放更趋于理性，补贴降低对用户心智和购物转化率的边际影响较小，履约端经营杠杆稳步释放，带动Q2利润率同比实现大幅优化。综上，我们判断下半年公司着重于降本增效情况下，Q3公司Non-GAAP净利率或将延续Q2以来升势。
　　▍用户、商户双轮驱动，商业和社会价值并进。公司去年底以来不断强调用户质量提升，且考虑到去年同期京喜对用户拉新的贡献明显，因此Q2 AAU同比、环比提升并不显著，但从用户体验和价值挖掘来看仍具备长效提升空间。截至2022年7月，京东PLUS会员数量突破3000万，且Plus会员已与1200多个外部品牌达成合作，过去一年新加入的会员，一年内消费金额和消费频次分别同比提升150%和120%以上。用户体验的提升为品牌方和商家带来了明确的增长，Q2京东零售新增第三方商家数量同比增长40%，京东物流的外部客户收入占到了其收入的近六成。中长期看，随着全渠道战略不断深化，京东扎实的供应链能力在极端环境下展现出优于同行的抗风险能力和履约韧性，短期扩内需、长期优结构稳增长的作用不断体现，平台商业变现和社会价值同步提升。
　　▍风险因素：局部地区疫情反复，行业监管趋严；竞争加剧；上游产能持续受限。
　　▍盈利预测、估值与评级：基于疫情波动对可选消费需求恢复周期的进一步拉长，综合Q2公司毛利、净利层面超预期表现，以及下半年降本增效带来的盈利端能见度提升，调整2022-24E收入预测至10615亿/12206亿/13739亿元（原预测10640亿/12683亿/14630亿元），调整Non-GAAP净利润预测至227.3亿/280.7亿/334.8亿元（原预测192.3亿/281.8亿/367.3亿元）。基于2022年京东商城扣税后经营利润预期，参考行业可比公司2022年动态平均估值（阿里巴巴16x、拼多多30x，wind一致预期），给予京东零售25x PE，叠加子公司股权价值（按80%折价率，见附表2），对应合理市值1260亿美元/9,882亿港元，上调京东美股目标价至81美元/ADS，京东集团-SW目标价至316港元/股。维持美股京东“买入”评级，维持港股京东集团-SW“买入”评级。