东吴证券-农夫山泉-9633.HK-2022半年报点评：茶饮产品放量、成本控制得当，业绩超市场预期-220826

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　　事件：公司2022H1整体收入为166亿元（yoy+9.4%），归母净利润46.1亿元（yoy+14.8%），净利润率27.8%。
　　投资要点
　　疫情之下收入稳健，业绩增长超市场预期。2022年Q1销售良性增长，但Q2疫情影响即饮渠道，22H1整体收入166亿元（yoy+9.4%），其中由外汇收益及存款利息收入带来的其他收入为7.5亿元（较上年同期增加3.7亿元），归母净利润46.1亿元（yoy+14.8%），超市场预期。
　　茶饮大单品&新SKU持续放量驱动业绩快速增长。
　　1）包装饮用水。2022H1收入93.5亿元（yoy+4.8%），EBIT率39.0%（yoy-0.68pct）。主要系疫情影响物流送达、即饮场景消费。
　　2）茶饮料。2022H1营收33.1亿元（yoy+51.6%），收入占比整体19.9%（同比+5.5pct）。EBIT率44.0%。受益于公司对茶π、东方树叶等产品营销投入增大、大单品新SKU及新品碳酸茶-汽茶推出，茶饮料自2021H1以来持续放量，为业绩超预期主要驱动。
　　3）功能饮料、果汁饮料。2022H1分别营收20.2亿元、12.8亿元，同比增速分别为0.95%、4.2%，其中NFC果汁、水溶C100增长稳健。
　　4）其他产品。营收6.5亿元（yoy-23.8%），疫情中公司主要聚焦于大品项，下半年仍将延续该战略，我们预计整体产品结构将与上半年相似。
　　成本管控良好，费用投入稳健。上半年公司通过锁价&产品结构优化等方式对冲PET原料价格上涨，毛利率59.3%（同比-1.6pct，环比+1.3pct）表现稳健。销售费用率、管理费用率同比-1.6pct/+0.9pct。主要系疫情下营销费用投入减少、股权激励费用计提所致。
　　盈利预测与投资评级：伴随下半年疫情稳健，公司产品收入增长有望回暖，同时由于PET锁价库存紧张，采购价仍处高位，毛利率或将环比承压，我们调整2022-24年归母净利润80.2/91.3/104.4亿元（前值为74.1/95/112.1亿元），2022-24年利润CAGR为14%，最新收盘价对应2022-24年动态PE为57/50/44倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、食品安全风险、茶饮业务增速不及市场预期风险。