中信证券-瑞普生物-300119-2022年中报点评：主业有望持续改善，宠物布局不断深入-220826

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　　公司凭借精细化的综合服务解决方案及差异化产品组合，聚焦养殖客户需求，随着下游逐步回暖，未来业绩有望持续增长。此外，公司对宠物赛道布局不断深入，未来有望成为长期增长点。维持公司2022/23/24年EPS预测为0.97/1.23/1.44元，考虑到同业可比公司估值水平，给予公司2022年25倍PE，对应目标价24元，维持“买入”评级。
　　▍生猪价格低位运行，22H1业绩承压。公司发布2022年半年报，22H1实现营业收入9.08亿元，同比-12.72%；归母净利润1.40亿元，同比-31.32%。分业务来看，受下游养殖市场供需关系低迷的拖累，公司相关产品的需求未能得到有效释放，其中，家禽业务实现收入6.10亿元，同比-8.44%；家畜业务实现收入1.62亿元，同比-29.56%；宠物业务实现收入0.10亿元，同比-45.56%；原料药业务由于新厂搬迁，产能未完全得到释放，实现收入1.00亿元，同比-12.58%。展望下半年，随着下游盈利回升，动保需求有望回暖，公司业绩有望迎来改善。
　　▍内部效率优化初见成效，禽用疫苗毛利率有所提升。公司在进行战略变革后，管理能力有所改善，内部效率优化后成本控制能力有所增强，在下游市场持续低迷的情况下毛利率仅略微下降。22H1整体毛利率48.40%，同比-4.53%，其中禽用疫苗毛利率62.69%，同比+0.76pcts，略有上升；原料药业务毛利率35.70%，同比-8.61pcts。销售费用1.62亿元，同比-2.90%；管理费用0.60亿元，同比-16.98%，研发费用0.59亿元，同比-13.93%。
　　▍宠物驱虫药取得突破，持续推进宠物板块布局。公司在宠物药品方面实现突破性进展，新上市的莫普欣有望打破进口产品在国内的垄断局面，“猫三联”“犬四联”已获批进入临床试验阶段。此外，公司持续推进在宠物产业链上下游前瞻性战略布局，通过华普海河基金投资易宠科技，持有其13.82%的股权，同时与易宠科技、瑞派宠物医院签署战略合作协议，加强构建宠物产业生态圈。通过华普海河基金投资北京绿竹生物技术股份有限公司，加强双方在宠物疫苗及宠物创新药品方面的合作。未来通过不断深化协同，公司有望实现有效的国产疫苗、药品替代。
　　▍风险因素：畜禽价格低迷；畜禽疫情大范围爆发；研发进展不及预期；新产品上市不达预期；市场竞争加剧。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们维持公司2022-2024年EPS预测为0.97/1.23/1.44元。公司凭借精细化的综合服务解决方案及差异化产品组合，聚焦养殖客户需求，随着下游逐步回暖，未来业绩有望持续增长，且考虑到行业平均估值水平（中信动物疫苗及兽药指数2022年wind一致预期24倍PE），给予公司2022年25倍PE，对应目标价24元，维持“买入”评级。