华西证券-公牛集团-603195-夯实传统业务基本盘，加速布局新能源和智能生态-220826

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　　事件概述
　　公牛集团发布2022年中报：2022H1公司实现营收68.38亿元，同比+17.50%，归母净利润15.08亿元，同比+6.08%，扣非后归母净利润13.73亿元，同比+3.93%；其中Q2单季度营收37.60亿元、同比+15.85%，归母净利润8.66亿元、同比+6.37%，扣非后归母净利润8.11亿元，同比+6.30%，上半年公司面对疫情严峻形式仍实现了经营业绩的总体稳定，新品类销售也逐步放量。现金流方面，2022H1经营活动产生的现金流量净额11.45亿元，同比-28.07%，主要系原材料采购现金增加及税费延期缴纳所致。
　　分析判断: 
　　产品端：持续发力三大赛道，重点布局新能源、智能生态两大业务
　　1、电连接业务22H1实现收入33.56亿元，同比+12.30%，公司依托自身五金渠道优势，持续培育如电工胶带、线盘等扎根业务，围绕电连接进行系统化产品布局，推出“插座+台灯”、“轨道插座”等新品，并陆续上市高功率充电枪、A00级车型专供MINI交流桩、支持20kW-240kW全功率段灵活定制的直流充电桩等多款新能源领域新品。2、智能电工业务22H1营收32.63亿元、同比+23.62%；其中，1）墙壁开关插座22H1同比+14.13%，公司针对经济型价位段推出了差异化带框大面板产品，对标新国标主动升级全系列插座，同时持续发力新渠道挖掘新平台产品需求，完成了特定产品系列的品类优化及新系列立项开发。2）LED照明业务同比+37.67%，上半年公司先后推出X18极致、X11永恒等10余款“轻智能“装饰灯，并开发了包括聚彩系列商照筒射灯、TP01天棚灯等不同使用场景下的产品，业务范围涵盖了户外、工业、办公、医院、酒店、商业连锁等领域；此外，公司21年收购了国内光效控制领域头部企业邦奇智能开始孵化无主灯业务，22年3月正式推出多款产品并取得营收5000万元以上的亮眼业绩。3）22H1包括浴霸、智能门锁、智能晾衣架、智能窗帘机等在内的智能生态产品实现营收同比+60.70%，取得快速增长。3、数码配件业务22H1收入2.02亿元，同比+16.10%，公司上半年创新推出“公牛智能快充”，全系搭载“公牛防过充技术专利”PD+APO双芯片，并领先布局了65W魔方和100W充电器等一系列兼容手机及笔记本的超级快充产品。
　　渠道端：精益化赋能传统优势渠道，新渠道快速推进
　　TOC端：22H1公司C端装饰渠道启动了战略新业务无主灯的市场导入，完成了8000多家网点的初步布局，同时进一步开展全品类专卖区下沉建设，完成了乡镇专卖区布局7000多家；C端五金渠道进一步开拓如3C数码店、潮玩店、精品书店、高端超市等网点新渠道、新业态，并通过政企平台全品类入驻满足政府、企事业单位客户需求；公司亦持续丰富C端数码渠道，并于22年3月组建了新能源渠道开始大力拓展新能源充电桩市场。
　　TOB端：22H1B端渠道销售收入同比+69%，公司以智控无主灯产品为核心，强化开拓头部家装公司，同时全面发力工程项目业务并聚焦性开拓地产精装房业务，22年与泰康、保利、中建等优质地产公司继续稳固合作。电商方面，22H1销售收入同比+15%，公司继续深化“1+N+专”三位一体式渠道布局，通过社交传播进行营销升级，多场景多渠道发力，建立社交口碑基本盘，实现良性循环。
　　盈利端：盈利能力短期承压，期间费用率略有提升。
　　盈利能力方面，2022H1公司毛利率、净利率分别为35.93%、22.03%，同比分别-1.55pct、-2.39pct；毛利率小幅下滑，主要系新品仍处于投入期对整体盈利能力有一定影响，其中Q2单季度毛利率37.13%，环比Q1提升2.67pct，单季度毛利率有所修复系高毛利的产品占比提升贡献。期间费用率方面，2022H1公司期间费用率为11.22%，同比+1.15pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.01%、3.39%、3.65%、-0.82%，同比分别+0.97pct、-0.09pct、+0.35pct、-0.08pct，销售费用率提升系战略咨询、业务推广增加所致，研发费用率提升系公司加大研发投入所致。
　　投资建议公司在巩固转换器领域基础上，陆续将竞争优势复制到墙开、LED照明以及数码配件等新业务领域，逐渐向民用电工巨头迈进。维持此前盈利预测，预计2022-2024年营业收入分别为139.27/160.63/181.84亿元，EPS分别为5.22/6.11/6.99元，按照2022年8月25日收盘价148.54元/股，对应的PE分别为28/24/21倍，持续看好公司“品牌力+渠道力+管理力”构建的强大护城河，维持“买入”评级。风险提示
　　新业务拓展不及预期风险；原材料大幅涨价风险；行业竞争加剧风险；地产景气度不及预期风险；短期疫情影响。