太平洋证券-天康生物-002100-中报点评：生猪养殖降本成效显著，饲料疫苗后周期动力充足-220825

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　　le_Summary事件：公司]近日发布2022年中报。上半年，实现营收80.08亿元，同增1.16%；归母净利润-0.97亿元，同减140.38%；扣非后归母净利润-1.01亿元，同减138.37%。单2季度，实现营收46.17亿元，同增0.86%；归母净利润-0.28亿元，去年同期-0.4亿元；扣非后归母净利润-0.31亿元，去年同期-0.42亿元。点评如下：养殖食品业务量增本降，趋势向好。上半年，出栏生猪93.15万头，同增26.53%；养殖食品实现营收22.03亿元，同增29.75亿元，毛利率为-4.62%，较上年同期下降了22.27个百分点。毛利率大幅下降，主要是受到猪价低迷的影响。分季度来看，Q2出栏生猪55.46万头，环比Q1增长47.14%；销售均价14.29元/公斤，环比Q1上涨24.28%；出栏均重113.8公斤/头，较Q1增0.84公斤。我们估算，上半年养殖业务亏损约4亿，其中，Q2、Q1分别亏损1.3亿、2.7亿；倒算肥猪单位成本Q2、Q1分别为17.2元/公斤和18.2元/公斤，季度环比改善趋势明显。成本显著改善，主要受益于：1）河南、甘肃等地猪场陆续满产，产能利用率提升，单头费用摊销减少；2）加强生物安全防控，死淘率明显下降，生产效率上升。进入7月份，猪价大幅上涨，7-8月份运行区间为20-25元/公斤。我们认为，猪价正处于周期上行过程中，后市还有进一步上行空间，因此可以判断，养殖食品业务将在下半年大幅扭亏为盈。此外，公司在上半年积极进行产能扩张，到6月底能繁母猪存栏13万头；中期期末，生产性生物资产账面价值4.4亿元，环比1季度末增长了7.84%。按照目前扩张速度，预计到年底能繁存栏将增至15万头，可支撑2023年300-350万头的出栏目标。
　　饲料动保将受益于后周期。饲料方面，上半年实现收入27.52亿元，同增6.35%；销量109.74万吨，同降2.9%。产销量下滑主要受到内部养殖规模减少以及生猪市场行情低迷影响。疫苗业务，上半年实现收入4.5亿元，同降6.66%；毛利率68.92%，同比下降了4.38个百分点。饲料动保业务后周期特征比较明显，预计下半年，随着猪价上涨，饲料业务将受益于下游养殖补栏和饲料需求回暖，销量将明显改善；动保业务将受益于养殖免疫回归正常实现同比、环比增长。
　　公司全产业链模式优势明显，市占率或稳步提升，维持买入评级。
　　公司战略聚焦动物蛋白产品，全力打造全产业链运营模式。我们看好其全产业链运营优势和市占率持续提升潜力。我们认为，猪价将在22年Q4继续上涨，公司养殖业务盈利有望大幅增长，同时饲料和动保业务也将显著受益于后周期回归增长，因此维持“买入”评级。预计公