国信证券-金禾实业-002597-代糖毛利持续提升，积极推进定远二期建设规划-220826

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　　2季度甜味剂毛利率环比提升，上半年业绩同比高增。公司发布2022年半年度报告，2022年上半年实现营业收入36亿元，同比增长45.50%；实现归母净利润8.54亿元，同比增长94.32%；上半年毛利率和净利率分别为34.92%和23.71%。2022年2季度公司实现营业收入17.02亿元，同比增长27.30%，环比下滑10.33%；实现归母净利润4.12亿元，同比增长79.74%，环比下滑6.79%；毛利率和净利率分别为35.65%和24.20%，环比上升1.39pct和0.92pct。2季度公司毛利率和净利率环比提升，得益于公司主要原材料配套和主营产品维持高价。受益于三氯蔗糖的高景气度，公司食品添加剂毛利率提升至43.60%。报告期内，公司5000吨/年甲乙基麦芽酚项目、4万吨/年氯化亚砜项目建成投产，3万吨/年DMF项目积极推进中，全力推进定远二期项目的建设规划和相关产品生产工艺技术的论证工作。上半年公司1000吨阿洛酮糖产能投料试车，扩大甜味剂产品版图。
　　行业检修叠加出口创新高，甜味剂价格小幅上行。大宗化学品受疫情影响较2021年4季度呈现持续下滑的趋势。甜味剂主要原料价格随大宗化学品价格回落，上半年价格较年初高位回落后维持稳定。截止8月25日，三氯蔗糖、安赛蜜、甲基麦芽酚和乙基麦芽酚价格分别为41/7.5/11/8.5万元。受7-8月行业检修的利好因素影响，安赛蜜和三氯蔗糖价格有所上涨，安赛蜜价格上涨0.1万元/吨至7.5万元/吨，三氯蔗糖主要企业接连检修，价格自37万元/吨上涨至41万元/吨。上半年国内消费需求偏弱，甜味剂出口订单支撑三氯蔗糖高景气度。根据海关总署统计数据，2022年1-7月出口三氯蔗糖8920.69吨，同比增长59.86%，其中7月出口量为1584.66吨，同比增长68.85%，创年内新高；安赛蜜1-7月出口量为9356.73吨，同比增长42.31%，其中7月出口量为1734.75吨，同比增长48.82%。我们认为，三氯蔗糖价格存在需求的刚性支撑，供给长期难有大量扩产，供需将长期维持略微偏紧的格局，预计产品价格和行业平均盈利水平仍将维持高位。
　　风险提示：疫情导致下游食饮需求收缩的风险；项目投产不及预期的风险；产品价格大幅波动的风险。
　　投资建议：三氯蔗糖外需刚性支撑行业维持高景气度，公司定远二期项目持续推进，将为公司带来新的增长点，公司进入天然甜味剂领域，强化全球代糖龙头地位。预计公司22-24年归母净利润为17.95/21.90/25.08亿元（原16.80/18.28/22.48亿元），同比增速52.5%/22.0%/14.6%；对应EPS为3.2/3.9/4.5元；当前股价对应PE为14/12/10X，维持“买入”评级。