安信证券-京东-JD.US-强化运营能力，利润表现超预期-220825

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　　■Q2业绩超预期：京东Q2收入同比+5.4%至2,676亿元，超出彭博一致预期2.3%。其中在线直营收入同比+2.9%至2,260亿元，分品类来看，带电品类收入同比-0.1%，百货收入同比+7.8%，一定程度体现了疫情期间用户的品类偏好；服务及其他收入同比+21.9%至416亿元。季度内调整后净利润同比+40.3%至65亿元，大超彭博一致预期，对应调整后净利润率同比+0.6pcts至2.4%，主要得益于严格的成本管控及精细化运营举措的推进。
　　■零售主业保持韧性，全渠道布局进展良好：Q2京东零售收入同比+3.9%至2,416亿元，经营利润率同比+0.8pcts至3.4%。季度内京东持续强化全渠道布局，5月京东时尚居家业务升级为京东新百货，在京东APP发布全新线上频道，并在西安、深圳、成都等城市开放线下实体店试点运营。今年618活动期间，京东小时购、京东到家联合全国15万+全品类线下实体门店，服务了1,700+县区市消费者，京东小时购及京东到家双渠道销售额同比+77%，通过京东小时购下单的用户数同比增长400%+，近期达达公告京东零售CEO辛利军先生将担任达达集团董事会主席，有望进一步深化双方的业务合作。
　　■核心零售用户保持健康增长：截至Q2，公司年活跃用户数同比+9.2%至5.81亿（VSQ1同比+16.1%），环比较为持平，同比增速放缓主要由于京喜业务的战略收缩及公司对用户增长策略的主动调整，其中核心零售用户环比增长依旧超过1,000万，并录得双位数同比增长，季度内DAU同比+20%，新用户的ARPU值明显提升，购物频次达到三年以来最高。此外截至7月，京东PLUS会员已突破3,000万，今年前7个月新增500万，会员的年均消费水平超过普通用户8倍。
　　■物流及新业务板块盈利改善：Q2京东物流收入同比+20.0%至313亿元，其中外部客户收入同比+27.7%至182亿元，占收入比接近六成，季度内物流经营利润转正达3,600万元，主要得益于精细化的成本管理和客户结构的优化。季度内公司继续强化物流基础设施，截至二季度末，京东物流运营仓库数超过1,400个，管理物流基础设施总面积约2,600万平方米。季度内新业务板块收入同比-10.0%至63亿元，经营亏损环比/同比收窄14.8%/32.7%至20亿元，伴随着公司继续执行对京喜业务的收缩战略，预计板块亏损收窄势头在2H有望延续。
　　■投资建议：维持买入-A评级，12个月美股和港股SOTP目标价至84美元和326港币。在国内整体消费疲软和宏观逆风态势下，京东零售主业凭借其领先的供应链能力、核心品类及主力消费人群的稳定表现有望录得优于行业大盘的表现，此外也通过执行严格的成本费用管控举措及调整新业务的投放以保持利润端的平稳表现。我们预计公司2022/2023年的收入增速分别为11%/19%，调整后净利润分别为235亿/337亿元,调整后净利率分别为2.2%和2.7%。
　　■风险提示：在品类扩张、物流技术等领域的投入拉低整体利润率；全球供应链持续紧缺；中概股退市风险。