华安证券-珀莱雅-603605-业绩稳增，第二增长曲线彩棠表现出色-220825

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　　事件
　　公司公布2022年半年度报告，实现营收26.26亿元（+36.93%），归母净利润2.97亿元（+31.33%），基本每股收益1.06元。
　　主品牌珀莱雅深化大单品战略，子品牌彩棠营收实现高增
　　主品牌珀莱雅实现营收21.28亿元（+43.12%），占比达到81.36%。珀莱雅持续深化大单品战略，不断对现有产品进行升级迭代并推出新的大单品。公司在成分、配方及包材上对红宝石面霜和小夜灯眼霜进行升级，推出2.0版本。此外着力打造保龄球VC橘瓶、源力面霜、源力面膜等全新大单品，不断完善品牌护肤矩阵。彩棠营收达到2.32亿元（+110.57%），占比达到8.87%，公司第二产品曲线打造成果已经显现。
　　彩棠在三色修容盘和双拼高光盘引领品类增长的基础上，推出彩棠三色遮瑕盘和定妆喷雾，深化“专业”的品牌心智。同时彩棠强化唐毅老师个人IP，提升消费者对于产品的专业度认知。
　　线上延续增长，线下受疫情影响仍然收缩分渠道看，公司线上增长49.49%，占比达到66.73%。其中直营渠道增长60%、分销渠道增长24.21%。2022年618活动期间，根据魔镜数据，主品牌珀莱雅成交金额（GMV）达到5.7亿元，同比+84%，在天猫、抖音和京东都是美妆国货排名第一。2022H1公司天猫、抖音、京东占线上营收比重分别达到45%+、15%+、10%+。线下渠道下降16.31%，占比为11.73%，其中日化渠道下降14.79%，其他渠道下降20.45%。主要是由于受疫情影响，线下客流减少。并且公司对线下终端网点结构进行了调整和优化。
　　研发费用率增长，盈利能力有所提升公司毛利率为68.12%（+4.39pct），主要是由于公司天猫直营渠道占比提升、主品牌珀莱雅和彩棠毛利率提升及精华等高毛利的产品占比提
　　高。公司销售费用率为43.53%（+0.44pct）主要是由于新品牌OR、彩棠等孵化及悦芙媞等进行品牌重塑；管理费用率为4.84%（-1.22pct）主要是由于公司运营效率提升；研发费用率为2.33%（+0.69%）主要是由于公司进一步增强核心功效原料的自主开发能力，逐步建成发酵、植物提取、有机合成等实验室；同时珀莱雅杭州龙坞研发中心目前正在建设中。公司净利率为11.75%（+0.87pct），盈利能力有所提升。
　　投资建议
　　得益于强大的研发支持，公司主品牌不断升级叠加新品牌陆续放量，带动业绩高增、品类拓展及矩阵完善。借力线上运营能力的不断夯实，爆品迅速破圈，流量水到渠成，强化品牌建设。线上为主线下并行的销售模式，享受电商红利的同时，注重流量结构的边际变化，由传统电商过渡到短视频新兴平台，先发优势凸显。我们预计公司2022~2024年EPS分别为2.58、3.26、4.13元，对应当前股价PE分别为63、50、39倍。维持“买入”评级。
　　风险提示行业竞争加剧；渠道拓展不及预期；营销效果不及预期等。