财通证券-坤恒顺维-688283-拳头产品国产替代加速，从单品向解决方案迈进-220824

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　　事件：公司发布2022年半年报，公司上半年实现营业收入0.59亿元（+51.9%），实现归母净利润0.12亿元（+179.1%），实现扣非归母净利润0.11亿元（+235.4%）；公司毛利率为67.0%，同比提升4.5pct，净利率为20.5%，同比提升9.3pct。
　　拳头产品技术过硬，深耕下游军工、商用通信客户，业务由单品销售向整体解决方案升级。2022H1公司无线信道仿真仪完成OTA毫米波测试系统设计、卫星和车联网仿真功能的开发及完善，射频微波信号发生器持续迭代，目前已具备多种高性能选件，拳头产品可对标是德科技、罗德施瓦茨高端仪器，在国内市场竞争优势明显。公司客户群体稳步拓展，产品深入商用通信、国防、电子等下游领域，并导入到多个国家级、省级科研实验室、计量实验室。受益于标杆客户的认可，公司复杂电磁环境下设备性能评估系统、自动测试系统等解决方案订单持续增长，业务模式向整体解决方案升级。
　　新产品研发持续突破，打造完备的射频类仪器产品矩阵，市场空间广阔。2022H1公司持续加大研发投入，研发费用同比大增83.4%，研发费用率达28.6%，同比提升4.9pct。公司高性能频谱分析仪完成了2Hz-44GHz原理样机，正在进行整机系统指标测试和性能优化，矢量网络分析仪产品关键技术论证持续获得突破，HBI平台架构下通用接收机、矢量信号收发信机等产品研发快速推进，逐步打造完备的产品体系。根据FROST&SULLIVAN，全球射频类仪器市场规模达24亿美元，国内企业普遍规模较小，成长空间广阔。
　　首次覆盖，给予“增持”评级：公司无线信道仿真仪是通信领域新科技研发必备工具，受益于国内5G商用通信与军用通信快速增长的研发需求，未来市场有望进一步打开；公司新产品向通用电子测试领域扩展，借助技术复用有望快速占领高端市场。我们预测公司2022-2024年实现收入2.42、3.25、4.42亿元，实现归母净利润0.84、1.17、1.56亿元，对应当前PE估值分别为65x、47x、35x，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：新产品研发进度与推广不及预期的风险；核心客户流失的风险；原材料价格大幅波动的风险；下游行业研发投入不及预期的风险