天风证券-京东集团~SW-9618.HK-22Q2业绩：降本增效下零售业务体现韧性，利润表现超预期-220825

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　　22Q2疫情下显韧性，降本增效下利润增长超预期。2022年第二季度，京东实现营收2676亿元，同比增长5.4%，高于彭博一致预期2.3%；经调整归属股东净利润（Non-GAAP）为64.9亿元，同比增长40.2%，高于彭博一致预期46.8%。其中：1）京东零售：得益于用户质量和运营效率的稳步提升，22Q2京东零售实现收入2415.6亿元，yoy+3.9%；2）京东物流22Q2实现收入312.72亿元，yoy+20.0%，利润为0.4亿元，扭亏为盈；3）达达22Q2实现营收22.8亿元，环比增加231.5%；4）新业务22Q2实现营收62.7亿元，yoy-10.0%。22Q2费用管控均基本稳定，整体运营费用率保持在12.0%，拆分来看略有结构变化，其中履约费用率同比增加0.3pct至6.1%，营销费用率同比减少0.6pct至3.5%。
　　零售行业总体承压，京东零售持续展现强劲增长韧性。在全国多地复发疫情、宏观经济和外部环境复杂严峻等多种因素叠加下零售行业面临挑战，22Q2社零额同比下降4.6%，处于过去两年的最低增速，线上消费加速渗透，实物商品线上零售额同比增长5.6%。22Q2京东零售业务受局部地区疫情影响，零售收入实现同比增加3.9%，同时，在支持抗击疫情（为商家减免费用等共20亿元等）的同时实现了运营效率和利润率的改善，22Q2京东零售运营利润率3.4%，同比+0.8pct，这也得益于消费者数量（22Q2 DAU yoy+25%）及ARPU的持续增长。分品类来看，民生品类包括消费品、健康品，家电品类相对稳健，服装品类、酒水品类（疫情的限制）等非刚需产品表现较弱，但京东仍维持了较高的市场份额。公司供应链端积累的优势助力缓解外部风险，Q3或仍将面临疫情与不确定性，我们对公司在增长压力下的成本管控与效率提升保持信心。
　　物流业务扭亏为盈，建设与布局持续推进。物流业务22Q2实现收入312.72亿元，yoy+20.0%，利润为0.4亿元。外部一体化供应链收入和客户数继续保持双位数增长，外部收入占比接近6成，全球范围内的物流基础设施布局继续稳健推进，截至二季度末，京东物流运营的仓库数量超过1400个，管理的物流基础设施总面积约2,600万平方米。两座亚洲一号智能产业园正式投入使用，目前共三座智能产业园已覆盖浙江全省，将推动省内京东自营订单当日达或次日达的比例达约95%，并进一步辐射长三角地区。此外，新收购德邦我们预计将在Q3报表中体现业绩，京东物流版图持续扩张。
　　达达助力全渠道深化发展，新业务亏损有效收窄。作为全渠道战略中的重要环节，达达22Q2收入22.8亿元，环比增加231.5%，继续保持增长态势。618活动期间，京东全渠道超市（京东超市）携手小时购覆盖超2.7万个品牌、3.4万家实体门店，为全国近400个城市的消费者提供即时消费服务，同时京东全渠道布局进一步加强，京东时尚居家业务升级为京东新百货，在线上运营的同时先后在西安、深圳、成都、银川、北京等城市开启线下实体店试点运营。新业务方面，22Q2新业务收入为62.7亿元，yoy-10.0%，亏损为20.3亿元，利润率为-32.4%，环比收窄9pct，同比收窄10.9pct，预计降本增效下新业务的效率可以得到持续优化。
　　投资建议：考虑到疫情反复具有不确定性，我们下调京东2022-2024年收入由10970/12747/14807亿元至10684/12492/14298亿元，同比增长12.3%/16.9%/14.5%；但同时可以看到京东运营效率提升显著且具有持续性，我们上调2022-2024年归属股东净利润（Non-GAAP）分别由184/251/333亿元至200/259/347亿元，分别同比增长16.3%/29.5%/34.0%。2022年8月24日美股收盘价对应22-24年净利润PE分别为29.0/22.4/16.7倍。
　　风险提示：宏观经济下行、疫情反复，消费疲软；政策监管风险；电商行业竞争加剧；新业务发展不及预期；海外上市监管政策风险