国信证券-士兰微-600460-产品结构不断优化，产能释放有序推进-220825

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　　1H22年业绩稳步提升，营收同比增长26.5%。公司1H22实现营收41.85亿元(YoY+26.5%)，扣非后归母净利润5.03亿元(YoY+25.1%)，毛利率31.12%(YoY-0.48pct)。公司2Q22实现营收21.84亿元(YoY +19.1%,MoM+9.1%)，扣非归母净利润2.99亿元(YoY+1.7%，MoM-6.7%)，毛利率30.84%(YoY-2.58pct，MoM-0.59pct)。
　　集成产品加速拓展，品牌效应渐体现。1H22公司集成电路业务实现营收13.53亿元(YoY+20.80%)。其中，公司IPM模块产品营收6.6亿元，同比增超60%，白电整机出货量达3500万颗（YoY+94%)，新能源汽车空调IPM方案已在国内头部厂商批量供货。公司MEMS传感器营收1.5亿元，尽管手机需求放缓，在国产替代需求驱动下公司仍实现同比增长7.8%，国内市占率增至20%以上。
　　封装产能持续扩充，新能源汽车模块将加速放量。成都集佳公司已形成年产IPM模块1.3亿只、工业级和汽车级功率模块150万只、功率器件10亿只、MEMS传感器2亿只、光电器件4000万只的封装能力。在汽车领域，公司目前已具备月产7万只汽车级功率模块的生产能力，预计年底有望增至10万只以上。此外，成都士兰“年产720万块汽车级功率模块封装项目”正加紧建设，预计车载半导体器件将是公司23年销售增长的最大来源之一。
　　产品结构优化，产线ASP不断提升。得益于产品结构调整，1H22子公司士兰集昕产出8英寸芯片31.14万片(YoY-1.61%)，实现营收6.07亿元(YoY+14.61%)，对应ASP1950元(YoY+16%)；子公司士兰集成产出5、6英寸芯片127.66万片（YoY+4.43%），实现营收9.04亿元（YoY+16.3%），对应ASP 708元(YoY+11.4%)。
　　12英寸产能持续释放，规模效应将逐渐体现。1H22士兰集科12英寸线产出芯片22.17万片(YoY+287.6%)，预计4Q22产能将达6万片/月。其中，IGBT技术平台已拓展至12英寸线，目前产能已达5千片/月，预计年底IGBT产能将有望增至1.5-2万片/月。此外，士兰集昕“年产36万片12英寸芯片生产线项目”产能将逐步释放，为公司规模增长带来持续动力。
　　投资建议：公司产能与产品双升级，维持“买入”评级。
　　我们看好公司产品产能双升级的成长空间，预计2022-2024年公司营收100/128/166亿元，归母净利润15.0/19.1/25.5亿元，当前股价对应PE分别为40/32/24x，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能爬坡不及预期，下游市场需求不及预期。