中信证券-达达-DADA.US-2022年二季度业绩点评：业绩符合预期，维持拐点判断-220825

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　　公司发布22Q2业绩，整体符合市场预期，收入同比+54.7%，京东到家GMV/用户同比增长69.0%/41.9%，规模延续强劲增长，亏损持续收窄。我们看好公司长期受益即时零售行业增长红利，并且在商品品类、商家结构优化&履约规模效应下持续优化UE模型。维持“买入”评级。
　　▍可比基数下增长亮眼，同比大幅减亏。达达集团发布2022Q2业绩，单季营收22.8亿元，yoy+54.7%，21Q2起公司落地配业务改用净额法计量，因此22Q2在同基数下的增势亮眼；Non-GAAP净亏损3.96亿元，净利率-17.3%，利润率同比+19.9pcts，亏损大幅收窄。分业务看，22Q2达达快送实现收入8.2亿元（yoy +37.4%）；京东到家活跃用户数7,280万（yoy+41.9%、环比22Q1净增490万）、TTMGMV达546亿元（yoy+69.0%）、收入14.6亿元（yoy+65.8%），赛道红利尽显。公司预计22Q3营业收入23.5亿~24.5亿元，对应yoy+39%~+45%。
　　▍融入京东体系成效显著，京东到家直接利润率转正。22Q2公司毛利率同比+14.3pcts，营销/管理/研发费用率同比分别-3.7/-2.4/-2.0pcts，综合带动Non-GAAP净利率收窄至-17.3%。多重因素驱动下，京东到家UE持续改善、直接利润率转正：1）客单价稳步提升，22Q2整体（包括京东到家和小时购）达225元（vs22Q1210元），未来品类扩充下的长效提升可期；2）尽管局部疫情反复造成商家供给侧受损，公司22Q2广告及佣金收入yoy+75.8%，品牌投放广告意愿稳固；3）运营效率提升，规模效应带动履约成本下行，与京东全渠道深化合作、增强LBS搜索曝光，流量成本&用户补贴进一步优化。22Q2，京东到家直接利润率【=（单均收入-配送成本-用户补贴）/客单价】达0.4%，我们预计该指标下半年将提升至1%或更高水平。展望中长期，随着达达在京东近场电商体系中的重要性持续提升，预计品类扩充、用户补贴率显著下行将带动UE进一步改善，明年全公司层面盈亏平衡可期。
　　▍风险因素：局部疫情反复对用户需求及商户供给存在影响；互联网行业竞争加剧，补贴造成的利润水平波动；骑手人力成本升高，履约成本优化不及预期。
　　▍投资建议：盈利拐点已至，建议积极跟踪。基于Q2可观的用户及收入增长，结合京东到家UE持续改善、公司层面盈利水平的不断兑现，维持对当前处于盈利拐点的判断。维持公司2022-24年收入预测为93.7亿/138.5亿/174.5元，维持公司Non-GAAP净利润预测为-14.5亿/5.2亿元/10.8亿元。基于2022年各项业务收入假设，参考可比公司估值（京东物流2022年0.6x P/S、京东集团0.2xP/GMV，Wind一致预期），给予达达快送业务2022年1.0x PS，京东到家业务2022年0.2x PGMV，对应目标市值24.2亿美元、目标价9.3美元/ADS。维持“买入”评级。