民生证券-振华风光-688439-新股研究报告，特种模拟电路龙头，充分受益下游需求增长-220825

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　　特种行业模拟老牌龙头，技术迭代行业领先。振华风光前身为国营第四四三三厂，拥有50年集成电路研制和生产历史。公司产品主要包括信号链和电源管理产品，其中放大器为公司主要收入来源，2021年占总营收占比达到58%，同时公司也是国内高可靠放大器产品谱系覆盖最全面的厂家之一。技术实力方面，公司共有研发人员100人，在研项目128项，主要产品均已迭代至二代或三代水平，当前公司放大器、轴角转换器、接口驱动、电源管理等产品型号达到160余款，技术达到国内领先水平。
　　业绩持续亮眼，在手订单饱满。公司业绩持续维持快速增长，2021年实现营收5.02亿元，同比增长38.97%，实现归母净利润1.77亿元，同比增长67.80%。
　　1H22实现营收4.01亿元，同比增长49.67%，实现归母净利润1.65亿元，同比增长48.62%。订单方面，公司2020年末和2021年末在手订单分别为4.39亿元和10.07亿元，下游订单饱满。同时公司不断提升自研芯片占比，2021年自研芯片金额占产品销售金额比例达到31.20%，同比提升14.64pct，当前公司自研储备产品型号82款，约占公司现有产品型号50%。随着公司产品迭代和自研芯片比例的提升，1H22毛利率达到80.91%，同比提升7.15pct。
　　下游需求旺盛，国产化机遇期来临。振华风光下游主要客户为航空工业集团、航天科技集团、航天科工集团等，2021年前三大客户占应收比例为76%，公司产品广泛覆盖下游特种领域，需求增长较快。此外，国内模拟芯片国产化率较低，据公司招股书，2020年我国模拟芯片自给率仅为14%，当前我国特种行业电子产业链逐步完善，国产化程度不断提升，公司作为国内高可靠放大器产品国产化的核心承制单位，业绩有望持续增长。
　　投资建议：我们看好振华风光在特种模拟芯片领域的领先地位，预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.59/3.79/5.01亿元，EPS为1.29/1.90/2.50元，以发行价66.99元测算，对应PE为52/35/27倍。考虑到当前特种半导体国产化诉求强，下游需求旺盛，公司业绩有望快速增长。
　　风险提示：1）行业需求波动的风险；2）产品研发进度不及预期的风险；3）行业竞争格局变化的风险；4）募投项目进展不及预期的风险；5）上游芯片及原材料价格上涨的风险。