申港证券-2021年城投债中期展望：新型城镇化建设带来新机会-210708

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投资摘要：2021年政策环境或对城投融资形成利空。

两会将化解地方政府隐性债务风险作为全年工作基调、国发“5号文”重申城投平台融资职能剥离、430政治局会议聚焦长期发展、货币政策偏紧可能影响下半年流动性等因素均对城投债融资形成一定利空，5-6月份城投债实际融资表现也印证了城投债“后继乏力”状况的出现。

城投债整体重要性上升但内部两极分化加剧。

在永煤事件导致产业债整体信用受损的情况下，2021年上半年城投债整体重要性持续上升。

但是我们观察到城投债内部两极分化加剧。

第一是新型城镇化建设的持续推进利好优质城投平台；第二是城投债发行新规限制弱资质城投平台再融资；第三是随着城投债到期压力的不断提升，尾部风险开始显现。

下半年投资策略仍注重资质下沉、杠杆和久期博弈。

现阶段，资质下沉策略仍有一定的操作空间，但部分区域已经开始发生边际效益递减；而杠杆率也已经接近阶段高位，进一步加杠杆的空间有限；拉久期则需要投资者从自身负债稳定性出发进行抉择，在后市不确定性上升的环境下，建议关注信用级别较高、流动性强的个券。

进可攻，退可守。

适度规避债务率较高的地区。

我们对全国31个省（直辖市）的政府隐性债务率进行了测算，并认为隐性债务率200%以下，城镇化率65%以下省份的城投平台更有可能跨越短期政策上的利空。

同时，部分省份（如江苏、浙江、湖北）虽然隐性债务率超过200%，但自身经济实力强，具有更高的风险承受能力，同样具有长期配置价值。

新型城镇化建设在中长期利好优质省份的区县级平台。

在发改委持续推动县城新型城镇化建设的趋势下，经济强省的区县级平台和承担县城基础设施建设任务的高级别城投平台未来将承接更多基础设施建设和运营任务，并在新型城镇化建设规划期内获得一定的政策支持。

在中长期具有更大的发展前景和投资价值。

在具体平台的选取上，建议从连续2年以上入选的全国百强县和发改委“831号文”公布的120个新型城镇化建设示范县入手。

风险提示：宏观经济超预期下行、城投债相关政策超预期收紧。