国盛证券-京东集团~SW-9618.HK-疫后稳健复苏，利润率显著改善-220825

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　　京东2022Q2 non-GAAP归母净利率超预期。京东2022Q2收入为2676亿元，同比增长5.4%。其中商品收入、服务收入分别为2260、416亿元，同比增长3%、22%，服务收入占比达到15.5%、创历史新高。Q2 non-GAAP归母净利润为65亿元、同比增长40%，non-GAAP归母净利率为2.4%、同比提升0.6个pct。
　　按业务，Q2京东零售经营利润率由上年同期2.6%提升至3.4%。京东物流经营利润率为0.1%、实现转正，上年同期为-1.4%。新业务经营利润率由上年同期-43.4%优化至-32.4%。
　　核心零售AAC增长稳健，用户质量持续提升。2022年京东将更加关注用户质量和精细化运营。用户增长方面，截至Q2京东AAC为5.81亿，同比增长9.2%、环比持平，其中京东核心零售AAC环比净增超1000万、同比双位数增长，而京喜由于业务调整导致短期用户流失。用户质量方面，Q2 DAU、用户购物频次和ARPU均同步提升，其中DAU同比增速达到25%。截至2022年7月，京东PLUS会员数量已突破3000万、较去年底新增500万，PLUS会员年均消费水平超过普通用户8倍。
　　疫后温和复苏，偏刚需品类健康增长。疫情因素导致供应链物流履约短期承压，Q2京东零售收入2416亿元，同比增长4%。从品类上看，Q2民生类如消费、健康、家电以及全渠道业务和同城业务增速好，非刚需品类如服饰、酒水、手机等表现相对较弱。京东自营3C家电收入1366亿元、同比持平，日百收入894亿元、同比增长8%。平台增速相对更快，Q2平台及广告服务收入207亿元、同比增长9%。
　　7-8月电商有所复苏，但部分地区仍受散发疫情影响，我们预计Q3京东收入端有望环比稳健恢复。预计Q3偏刚需品类增速保持健康，手机品类仍需观察新机发布情况。
　　夯实供应链优势，发展全渠道。2022Q2京东物流收入313亿元、同比增长20%。截至Q2运营仓库数达1400个，包含云仓在内的仓储总面积约2600万平方米，物流仓配优势凸显。Q2京东物流外部一体化供应链收入和客户数保持双位数增长，外部收入占比已接近六成。京东全渠道深度链接线下实体零售业态，打开京东零售长期发展空间。全渠道业务在Q2健康发展，其中同城零售业务实现同比三位数高增长。
　　推进降本增效，利润率持续优化。京东零售方面，随着降本增效的推进，多数核心品类的履约后毛利率在Q3同比、环比有望实现改善，尤其是大商超品类。新业务方面，京喜战略聚焦，推进运营效率和UE模型改善，亏损有望持续缩窄。京东物流方面，精细化运营和客户结构的持续改善，将持续推动京东物流盈利改善。综合来看，我们预计Q3集团non-GAAP净利润率将继续提升。
　　重申“买入”评级。预计公司2022-2024年收入10647/12562/14524亿元，non-GAAP归母净利235/304/383亿元，同比增长37%/29%/26%。基于分部估值法，给予京东港股（9618.HK）277港元/美股（JD.O）71美元目标价，重申“买入”评级。
　　风险提示：平台商家生态发展不及预期；站外流量增长不及预期；第三方物流变现不及预期；消费者消费意愿不及预期；疫情影响超预期