中信证券-债市启明系列：国常会再提LPR改革，下一次降息何时来临？-220825

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　　8月24日国常会强调，持续释放贷款市场报价利率改革和传导效应，降低融资成本。8月LPR在央行降息和银行负债端降成本的双重驱动下压降，本次国常会再提释放改革和传导效应，我们认为未来LPR还有进一步的压降空间，但更有可能参考5月，由银行主动压缩加点，实现LPR的调降，而驱动加点压缩的核心则是存款成本下行，负债端释放空间。今年四季度5年期LPR仍有可能继续下调，预计将支撑四季度社融增速在10.3%附近。对于债市而言，如果后续LPR下调，将带来一定利空因素，建议四季度警惕利率上行风险。
　　▍ MLF降息引导LPR下调，开启新一轮宽信用阶段。8月24日国常会部署稳经济一揽子政策的接续政策措施，其中提到，要持续释放贷款市场报价利率改革和传导效应，降低融资成本。8月LPR在央行降息和银行负债端降成本的双重驱动下压降。从本次国常会的表述来看，8月的LPR下调并非本轮刺激的终点，恰恰相反，我们认为后续LPR仍存压降空间。
　　▍长端LPR仍有下行的必要和空间。当前信贷修复仍存挑战，8月票据利率低位运行，暗示当前的融资需求依然较为疲弱，8月的LPR调降幅度不足以扭转当前的信贷颓势，未来政策与银行的行动仍需加码。地产销售刚刚走出疫情谷底，再遇舆情冲击，房企销售回款下降，然而当前“稳地产”的目标下，亟需提振市场信心，提高按揭贷款投放，从而增加保交楼的资源，促使房地产业恢复到良性循环中。从1Y和5Y的LPR利差来看，长端仍然存在下调的空间。
　　▍长端LPR继续压降的动力从何而来：相较于通过调降政策利率，我们认为后续更有可能参考5月，由银行主动压缩加点，实现LPR的调降，而驱动加点压缩的核心则是存款成本下行，负债端释放空间。其一，对比上市银行存款成本率，上半年平均存款利率基本跟随1Y-LPR和10Y国债利率一同下行，同样的逻辑下，8月1Y-LPR再度调降，国债利率低位运行，将进一步拉动存款利率降低。其二，通过普通定存、大额存单以及结构性存款利率来看，存款利率会受到5Y-LPR下调影响，参考5月经验，后续存款利率仍有可能降低。其三，今年以来，央行对利率的调控力明显增强，已经不再仅仅通过MLF加点的方式来引导LPR，通过负债成本释放压降空间很可能是未来央行调控LPR的重要途径之一。
　　▍信贷展望与债市策略：从今年年初存款利率以及LPR报价互相驱动下行来看，未来存款利率有望进一步下行，而银行负债端成本的控制以及中长贷提振的需求又将驱动长端LPR进一步下行，我们预计四季度5年期LPR仍有下调5-10BP的可能性，预计将支撑四季度社融增速在10.3%附近。对于债市而言，如果后续LPR下调，其带来的利空将高于“比价效应”下的利多，建议四季度警惕利率上行风险。