平安证券-碧桂园服务-6098.HK-业绩稳健增长，规模再上台阶-220824

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　　事项：
　　碧桂园服务公布2022年半年报，上半年实现营收200.6亿元，同比增长73.5%；归母净利润25.8亿元，同比增长21.9%；核心归母净利润28.9亿元，同比增长30.5%。
　　平安观点：
　　收入利润延续增长，经营性现金流&管理费用率呈现改善。2022H1公司营收、归母净利润、核心归母净利润同比增长73.5%、21.9%、30.5%，延续较快增长。期内毛利率同比下降6.5个百分点至26.9%，为利润增速低于营收主要原因。毛利率下降主要由于收并购带来无形资产摊销成本增加，管理职能人员调整至一线业务，业务开展受疫情、宏观经济波动等制约但储备专业人员有所增加，以及业务结构发生变化。期内管理费用率同比下降0.9个百分点至9.7%，延续改善。经营活动现金流量净额23.5亿元，同比增长366.4%，绝对规模为净利润0.9倍，较2021H1（0.2倍）大幅提升。
　　管理规模持续扩张，区域布局逐步优化。2022H1末公司管理面积8.4亿平米、合约面积16.1亿平米，较2021年末分别增长0.78亿平米、1.71亿平米。其中一二线管理面积占比升至44.6%，区域布局持续优化。公司坚持以低成本为主的高质量品牌拓展，上半年公开招投标项目中标率超过50%，行业领先；通过品牌拓展新获取合同管理面积0.44亿平米，占新增合同管理面积（不含收并购）72.2%。
　　“楼下”品牌积极推进，商业运营成效显现。除物业管理服务外，2022H1公司社区增值服务、商业运营服务收入增速亦相对靠前，分别为51.1%、320.6%。社区增值服务中，本地生活服务收入贡献度最高且增速最快，2022H1收入7.4亿元，同比增长94.6%。2022H1末本地生活业务线品牌“楼下”已完成超1300个常态化网点建设，覆盖268个城市，沉淀超700个活跃社群，用户数超十万。商业运营方面，公司形成丰富产品线，包括高品质一站式购物中心碧乐城、社区商业碧乐坊、商业街区碧乐时光等。上半年成功拓展15个轻资产项目，新开业3个项目，期末布局超60个城市，商业项目超100个，战略知名品牌合作商家超2000个。
　　投资建议：考虑疫情及宏观经济波动影响业务开展、毛利率下行幅度超出预期，下调公司盈利预测，预计2022-2024年EPS分别为1.44元（原为1.76元）、1.69元（原为2.59元）、1.95元（原为3.65元），当前股价对应PE分别为9.1倍、7.7倍、6.7倍。公司作为全国领先综合物企，管理规模再上台阶，多元业务持续推进，有望凭借综合实力享受广阔市场空间，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）若房地产政策改善及时性低于预期，房地产修复进程缓慢，将对公司发展产生不利影响；2）增值服务培育及发展不及预期，城市服务发展不及预期，商业运营发展不及预期；3）随着收并购项目整合进程深入、行业人工成本刚性上升，公司利润率面临进一步下行风险。