中信证券-快手~W-1024.HK-2022年二季度业绩点评：业绩大超预期，运营效率提升带动亏损收窄-220824

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　　22Q2快手降本增效和商业化拓展推进，整体业绩大超预期，并提前实现国内业务分部经营利润转正。虽然受宏观经济和局部地区疫情反复影响，但快手广告和电商业务保持强劲韧性，随着下半年经济回暖和局部疫情得到进一步控制的预期增强，未来广告和电商业务有望保持良好增长。作为国内头部短视频平台，快手有望持续优化产品模式、内容战略及商业化能力；同时随着公司持续进行组织架构调整和运营效率优化，我们看好公司降本增效战略推进以及平台生态和商业化的增长动力，未来毛利率、销售费用率和净亏损率也有望持续优化。维持“买入”评级。
　　▍22Q2业绩概览：整体业绩超预期，提前实现国内业务分部经营利润转正。公司22Q2实现营收216.95亿元（vs我们预测207.07亿元），同比+13.4%，环比+3.0%。22Q2毛利率45.0%（vs我们预测42.2%），同比+1.2pcts，环比+3.3pcts；22Q2销售/管理/研发费用率40.4%/4.4%/15.1%（vs我们预测46.0%/4.3%/17.8%），YoY-18.5/-0.1/-5.3pcts，QoQ-4.7/+0.3/-1.6pcts；公司毛利率和费用率优化，体现出成本结构的优化和运营效率的持续提升。公司22Q2经调整净亏损-13.12亿元，净亏损率-6.0%（vs我们预测-35.29亿元/-17.0%），净亏损率同比收窄20.2pcts，环比收窄-11.7pcts。其中扣除海外业务和未分摊项目（包括SBC、其他收入、其他收益净额等），公司提前实现国内业务分部经营利润转正至0.94亿元。
　　▍用户：流量增长超预期，用户拉新和留存效率持续改善。用户规模方面，22Q2公司DAU达3.47亿（vs我们预测3.46亿），同比+18.5%，环比+0.5%；MAU达5.87亿（vs我们预测5.86亿），同比+15.9%，环比-1.9%。用户粘性方面，22Q2平台实现59.2%的DAU/MAU水平和125分钟的日活用户日均使用时长，对应22Q2平台整体流量（DAU*时长）同比+38.7%。快手持续加强创作者和内容生态建设，根据快手光合创作者大会，22Q2快手发布作品数同比增长40.5%，6月万粉创作者人数超200万，同比增长40.8%，并将进一步升级创作者服务；同时快手在短剧、泛知识、体育、房产等内容品类取得良好增长，其中快手平台短剧DAU达2.6亿，超过50%的短剧DAU日均观看10集以上，用户规模和粘性较强；此外，还有拓展招聘、本地生活等服务生态。叠加底层数据打通和平台优化迭代等方面带来的社交属性强化，快手的用户拉新和留存效率持续改善，并且相比渠道买量和金币激励等方式来说ROI更高，因此平台流量保持良好增长，且销售费用率实现明显优化。我们预计2022年平台整体流量也有望实现同比20%-30%的增长。海外方面，公司持续迭代产品优化用户体验，截至2022年6月末，海外市场单用户日均使用市场创新高逾60分钟，并在重点市场探索直播、广告变现，从而实现收入环比翻倍增长至1.03亿元和亏损收窄。
　　▍广告：内循环广告和品牌广告增长贡献更强韧性。22Q2公司广告业务营收110.06亿元（vs我们预测107.84亿元），同比+10.5%，环比-3.0%。虽然宏观经济和疫情因素影响广告主的广告投放，但得益于平台流量优势、优质内容生态建设推动22Q2广告主数量同比+90%、电商GMV增长持续拉动内循环广告增长、广告位拓展+满足多样化营销需求带动品牌广告增长，快手广告业务在互联网行业中呈现出更强的韧性。随着快手广告投放能力的持续优化，叠加平台流量持续增长，我们预计快手在线广告的市场份额占比有望提升；同时，基于下半年经济回暖和局部疫情得到进一步控制的预期增强，广告收入增速有望回暖。
　　▍电商：电商生态有望持续向好发展。22Q2公司电商GMV达1911.74亿元（vs我们预测1820.79亿元），同比+31.5%，环比+9.2%；其他收入达21.24亿元（vs我们预测20.03亿元），同比+7.1%，环比+13.4%，take rate达1.11%。虽然2022年3月以来上海等地区疫情加重对电商和物流行业产生负面影响，但是快手电商GMV实现超预期增长，主要得益于：1）6月购物节表现亮眼；2）平台在公域匹配算法等技术端迭代、优化直播间运营能力、优化直播电商商品供给，从而实现转化率的提升和月活跃买家数的增长；3）基于信任电商建设、商品供给优化和回头客推荐指数等指标带动22Q2平台复购率同比环比均实现增长；4）商家端平台持续扶持品牌和快品牌商家，同时服务商赋能进一步升级，22Q2月动销快品牌商家数量环比翻倍增长，月动销品牌商家数量同比增长超两倍，GMV结构更趋于健康。随着快手平台持续加强直播电商的核心能力建设和与营销商业化的联动，强化信任电商在内容、流量分发等维度的原生优势，并提升商品质量、供应链、品牌服务等维度的竞争力，快手电商未来仍有望保持良好发展。
　　▍直播：保持良好增长。22Q2直播业务营收85.65亿元（vs我们预测79.20亿元），同比+19.1%，环比+9.2%。直播收入保持良好增长，主要得益于快招工等多垂类场景的流量曝光，以及内容和匹配等运营效率提升带动直播付费用户数稳健增长，22Q2平台直播月付费用户达5420万，同比+21.8%。
　　▍风险因素：宏观经济和局部疫情影响不确定性继续压制广告主支出和电商GMV增长风险；短视频行业竞争超预期，以及新互联网产品&服务用户分流风险；社区内容审查、直播等互联网政策监管趋严风险；公司用户获取与留存成本改善不及预期；商业化效率提升不及预期；直播电商供应链及商品质量风险。
　　▍投资建议：22Q2快手降本增效和商业化拓展推进，整体业绩大超预期，并提前实现国内业务分部经营利润转正。虽然受宏观经济和局部地区疫情反复影响，但快手广告和电商业务保持强劲韧性，随着下半年经济回暖和局部疫情得到进一步控制的预期增强，未来广告和电商业务有望保持良好增长。我们调整公司2022-2024年收入预测至951/1210/1454亿元（原预测为921/1181/1424亿元）。作为国内头部短视频平台，快手有望持续优化产品模式、内容战略及商业化能力；同时随着公司持续进行组织架构调整和运营效率优化，我们看好公司降本增效战略推进以及平台生态和商业化的增长动力，未来毛利率、销售费用率和净亏损率也有望进一步优化。参考可比公司估值情况（直播、广告业务参考腾讯、哔哩哔哩等可比平台型互联网公司对应2022年2-5x PS区间，电商业务参考淘宝、京东、拼多多等可比电商平台公司对应2022年0.1-0.15x P/GMV区间）及结合公司自身业务特征，给予公司2023年目标价121港元（给予2023年直播业务PS 1x，广告业务PS 4x，电商业务P/GMV 0.1x），维持“买入”评级。