银河证券-天康生物-002100-H1出栏生猪93万头，猪价向好业绩可期-220823

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　　事件
　　公司发布2022年半年度报告。
　　22Q2业绩好转，屠宰业务扩张迅速
　　2022H1公司实现营收80.09亿元，同比+1.16%，其中饲料、屠宰加工及肉制品销售、玉米青贮、农产品加工、生猪养殖、兽药分别贡献27.52亿元、15.01亿元、12.86亿元、10.25亿元、7.03亿元、4.5亿元，同比+6.35%、+114.59%、-38.68%、+17.83%、-29.64%、-6.66%；其中屠宰加工及肉制品大幅增长源于21H2公司大力扩展河南、甘肃食品屠宰业务，在22H1业务快速扩增。公司实现归母净利润-0.97亿元，同比-140.38%；扣非后归母净利润-1.01亿元，同比-138.37%。期间费用率8.59%，同比-3.21pct；综合毛利率6.82%，同比-11.31pct。公司业绩下滑主要源于H1国内生猪市场季度低迷影响。22Q2公司收入46.17亿元，同比+0.86%；归母净利润-0.28亿元，同比+53.24%；扣非后归母净利润-0.31亿元，同比+26.19%。期间费用率7.39%，同比-3.89pct；综合毛利率6.47%，同比-8pct。
　　22H1公司出栏生猪93万头，猪价向好业绩可期
　　22H1公司生猪出栏93.15万头，同比+26.53%；生猪养殖业务实现销售收入22.04亿元，同比+29.75%。估算销售均价为12.9元/kg，出栏均重113.38kg。22Q2公司生猪出栏55.46万头，环比+47.15%；销售均价14.29元/kg，环比+24.26%；出栏均重113.8kg，环比+0.74%。22年公司生猪出栏目标为220万头，同比+37.2%。22H1末公司固定资产、在建工程、生产性生物资产分别为48.99亿元、4.48亿元、4.4亿元，环比21年末+12.85%、-49.94%、+23.6%；公司产能处于稳步增长过程中。在现金流、偿债能力方面，22H1末公司资产负债率为52.96%，同比+0.29pct；速动比率0.72，同比持平。在猪价层面，22H2猪价呈现高位震荡状态，叠加公司层面养殖成本逐步优化，公司生猪养殖业绩增长向好。
　　下游畜禽养殖景气度部分影响后周期业务销量（兽药+饲料）
　　 22H1公司兽药生物制品业务占营收比为5.62%，同比-0.47pct。兽药毛利率68.92%，同比-4.49pct，仍处于历史高位水平；但受下游养殖亏损影响，毛利率同比略有下行。22H1公司研发费用为0.79亿元，同比+23.94%，公司研发投入持续增长，助力新产品研发推进与积累。另外，22H1公司饲料销量109.74万吨，同比-2.9%，主要受内部养殖规模减少及生猪市场行情影响，产销量略有下行。随着下游养殖景气度逐步提升，后周期行情将显著受益。
　　投资建议
　　公司为养殖一体化企业，具备相对稳定的饲料与兽药业务；同时公司积极布局生猪养殖业务，随着22-23年猪价的逐步回归、养殖成本控制、出栏量大幅增长，公司业绩或将显著好转。我们预计2022-2023年EPS分别为0.15元、1.6元，对应PE为80倍、7倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示
　　动物疫病与自然灾害的风险；原材料价格波动的风险；生猪价格波动的风险，政策变化的风险等。