德邦证券-安井食品-603345-中报点评：业绩增长超预期，预制菜表现亮眼-220823

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　　事件：安井食品发布半年度报告，22 H1实现营收52.75亿、同比+35.5%，归母净利润4.5亿、同比增长30.4%，扣非归母净利润3.80亿、同比+25.1%。其中Q2实现营收29.36亿、同比+46.1%，归母净利润2.49亿、同比+43.0%，扣非归母净利润2.03亿、同比+36.8%。
　　预制菜高歌猛进，收入增长超预期。分产品看，公司22H1面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品营收分别同比+23.86%/-0.14%/+8.27%/+185.33%；单Q2分别同比+30.39%/-0.32%/+15.07%/+232.76%。疫情对公司传统B端速冻肉制品、速冻鱼糜制品的销售产生影响；C端面米产品、菜肴产品、锁鲜装系列销售情况较好，主要得益于家庭消费场景及消费频次增加；公司米面制品及预制菜板块快速发展，其中预制菜板块叠加新宏业优秀表现，初见规模。分区域看，22H1公司在西北/华中通过渠道下沉、优化客户结构等举措，收入增速分别达到73.21%/64.69%，经销商数量分别增加11.63%/9.94%。分渠道看，单Q2公司在经销商/商超/特通/电商渠道营业收入分别同比+25.48%/+50.99%/+957.5%/+173.1%，公司深度拓展电商渠道，特通直营渠道和电商渠道增长较高。展望未来，我们看好公司火锅料+面米制品+预制菜肴三大品类“三路并进，全渠发力”经营战略，以及“BC兼顾、全渠发力”渠道策略，随着公司各地产能布局持续完善，规模效应逐步释放，看好公司行业地位不断提升。
　　费用率优化下，疫情背景下公司净利率得以保持平稳。22H1公司毛利率21.86%，较去年同期24.05%下降2.19pct；其中单Q2毛利率同比下降1.78pct，为19.99%。
　　主因冻品先生、新宏业毛利率相比主业较低，拉低总体毛利率水平；另外，疫情期间运费及人力成本上涨也给主业毛利率带来压力；我们认为疫情导致的成本压力终将消退，看好新业务冻品先生未来产品结构优化提升毛利率趋势。费用率方面，22H1销售费用率同比-1.4pct，单Q2销售费用率同比-1.7pct，主因公司控制费用率，22H1广告宣传推广费同比增速为13.45%，低于营收同比增速35.47%。通过费用优化，公司22H1净利率8.72%，与去年同期8.93%的净利率基本持平，我们看好公司管理能力，看好公司未来盈利能力的稳定与成长性。
　　预制菜布局领先，主业稳步发展，我们长期看好公司成长。公司发力预制菜肴领域，按照“自产+并购+OEM”的策略深化预制菜布局，设立“安井小厨”预制菜事业部定位“B端为主，BC兼顾”模式聚焦调理类菜肴；子公司冻品先生和新宏业的业务亦稳步增长。同时坚持高质中高价的产品定价模式、“销地产”的生产基地建设模式以及“产地研”的研发模式，各业务稳步发展。凭借优秀的管理团队、领先的产能布局及规模优势，我们认为公司行业龙头地位稳固，长期看好公司发展。
　　我们看好公司稳步发展，维持“买入”评级。考虑到公司主业发展稳健，预制菜业务第二成长曲线开拓顺利，收入增长超预期，我们上调公司营收和业绩全年预期。
　　我们预计22~23年实现营收120.06/148.75亿元，同增29.5%/23.9%；归母净利润10.52/12.77亿元，同增54.3%/21.3%；对应PE 44.48/36.66X，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料成本大幅上涨；疫情反复影响需求；新品市场情况不及预期。