中信证券-洽洽食品-002557-2022年中报点评：Q2原料涨价影响较大，H2业绩料保持稳健-220823

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　　2022H1，公司收入/归母净利润同比+12.5%/+7.3%至26.8亿/3.5亿元。2022Q2疫情拖累坚果增速，同时Q2油、盐、糖等原料及燃料价格上涨，公司盈利能力出现下降。展望H2，考虑到坚果渠道库存健康&消费旺季，坚果收入有望提升，而部分产品提价及原材料价格企稳，预计公司盈利有望回升。
　　▍2022H1，公司收入/归母净利润同比+12.5%/+7.3%至26.8亿/3.5亿元。2022H1，公司实现营业收入26.8亿元(同比+12.5%)，归母净利润3.5亿元(同比+7.3%)，扣非归母净利润2.7亿元(同比+3.3%)；其中2022Q2，公司营收12.5亿元(同比+24.4%)，归母净利润1.4亿元(同比+10.5%)，扣非归母净利润0.9亿元(同比+4.6%)。去年同期低基数&疫情利好瓜子需求，公司Q2收入提速增长，但原材料、运费上涨及海外业务承压下，公司单季度盈利能力出现下降。
　　▍H1瓜子表现较好、坚果平稳，电商渠道加速、海外业务萎缩。2022H1分产品收入：公司瓜子收入18.4亿元、同比+14.3%，坚果收入5.2亿元、同比+13.8%，其他收入3.1亿元、同比+1.1%。Q2瓜子受益疫情的居家消费及囤货需求加速增长，而坚果则因为疫情影响，送礼需求无法得到较好释放而增长放缓。2022H1分渠道及区域收入：公司南区收入8.4亿、同比+0.3%，北区5.5亿、同比+23.5%，东区7.7亿、同比+42.6%，电商2.9亿、同比+23.2%，海外2.1亿、同比-19.1%。
　　受益公司去年对电商渠道进行人员调整，同时加大资源投入，2022H1公司电商业务实现较好增长，而海外业务则因为东南亚疫情严重同比出现萎缩。
　　▍Q2原辅料成本承压明显，上半年费率整体稳健。2022H1公司毛利率29.3%、同比-1.2Pcts，其中2022Q2毛利率27.5%、同比-2.8Pcts。Q2毛利率下降超预期主要系：1）油、糖、盐、包材等成本Q2上涨明显；2）疫情期间华东、东北物流成本上涨；3）燃动价格上涨较多。2022H1分产品看，瓜子/坚果/其他毛利率分别同比-0.4Pct/+0.2Pct/-4.4Pcts，其他品类（花生、豆类、薯片等）因为受棕榈油成本上涨影响较大而毛利率下降较多。费用率较为稳定，公司增加对坚果渠道下沉费用投入、同时也减少了相关KA费用投入，2022H1销售费率8.9%、同比-0.3Pct，财务费率-0.2%、同比+0.2Pct，净利率/扣非净利率同比-0.6Pct/-0.9Pct至13.1%/10.2%。
　　▍展望H2，渠道库存健康&消费旺季，坚果收入有望提升，而产品提价及原材料价格企稳，预计公司盈利回升。展望下半年：1）收入端，瓜子因为Q2疫情囤货效应不再，预计增速将放缓到正常水平，而坚果则进入消费旺季，同时6月公司主动控货，目前渠道库存较低，预计坚果H2有望加速增长；2）利润端，7月公司豆类、薯片类产品逐步体现提价效应，同时8月21日开始公司再次对国内瓜子进行3%~4%提价，并计划对海外进行一轮提价，而物流费用回归正常&原辅料价格企稳或回落，公司下半年盈利能力预计将重回正常提升通道中。
　　▍风险因素：食品安全问题；行业竞争加剧；电商增速放缓；线下拓展不及预期；原料大幅上涨。
　　▍投资建议：考虑到Q2以来原材料成本压力影响较大，我们调低公司2022/2023/2024年EPS预测至2.06/2.50/2.95元（原预测2.20/2.66/3.10元），现价对应PE为23/19/16倍。参考2022年可比公司估值水平（良品铺子、盐津铺子、劲仔食品动态PE分别为28x/41x/38x，wind一致预期），同时考虑到公司瓜子行业的龙头地位和坚果持续的成长性，给予公司2022年PE 30倍，对应目标价62元，维持“增持”评级。