海通国际-东吴证券-601555-2022年中报点评：自营下滑拖累业绩，其他债权投资规模大增-220821

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　　投资要点：公司定位区域券商，区域债券承销占优。风控体系完善，业务拓展全面，受益于长三角建设。维持“优于大市”评级。
　　【事件】东吴证券发布2022年半年度业绩：实现营业收入43.0亿元，同比+5.6%；归母净利润8.2亿元，同比-38.8%；对应EPS 0.16元，ROE 2.2%。二季度实现营业收入29.6亿元，同比+26.8%。归母净利润7.0亿元，同比-22.9%。营业收入增长较多主要是由于其他收入（期货）大增。
　　财富管理转型稳步推进，多措并举激活存量、拓展增量。2022年上半年经纪及财富管理业务实现收入9.4亿元，同比+0.6%，占营业收入比重21.9%。经纪市占0.94%，略有下滑。公司代销金融产品收入0.5亿元，同比+10.2%，占经纪收入5.09%，略有提升。公司稳步推进财富管理转型，采取多种举措激活存量，拓展增量，经纪业务客户数量同比+5.0%。公司股基交易额23011亿元，同比+5.1%，市场份额1.88%。两融余额179亿元，同比-11%，市场份额1.12%。
　　北交所业务行业内领先，深挖江苏核心根据地，加速布局全国领域。2022年上半年投行业务收入4.2亿元，同比+5.5%。2）股权业务承销规模同比-46.4%，债券业务承销规模同比+11.5%。3）股权主承销规模20.6亿元，排名第37；其中IPO 3家，募资规模5亿元；再融资3家，承销规模16亿元。4）债券主承销规模652亿元，排名第18；其中公司债、ABS、金融债承销规模分别为479亿元、67亿元、60亿元。5）IPO储备项目25家，排名第14，其中两市主板7家，北交所8家，创业板10家。截至2022年上半年末，公司累计完成北交所上市家数行业排名第2，居于业内领先地位。
　　主动管理能力持续提升，聚焦固定收益产品。资产管理业务实现收入1.1亿元，同比+46.6%。券商资产管理规模596亿元，较年初+9.1%，其中主动管理规模514亿元，占比为86%。公司聚焦固收类产品，将纯固收产品与新增固收+产品形成互补，持续完善自身产品线，打造特色精品产品。截至2022年上半年末，子公司东吴基金管理规模298.42亿元，实现营业9686万元，净利润559万元。
　　自营业务下滑拖累业绩，其他债权投资大幅增长。2022年上半年实现投资收益（含公允价值）4.4亿元，同比-68.5%；二季度投资收益（含公允价值）6.2亿元，同比-38.2%。权益投资方面，上半年资本市场大幅调整，公司坚持金字塔型的资产配置总体思路，通过加大对低相关性资产的配置来夯实底仓，平滑业绩。固收投资方面，公司抓住年初窗口期，抢配资产提升仓位，并在疫情冲击过后逐步减仓卖出，兑现波段收益。此外，公司其他债权投资规模较上年末大幅增长446%，有效带动利息收入大幅增长59%。
　　投资建议：我们估算东吴证券2022E/2023E/2024E营收分别为98.35、115.57、126.94亿元，EPS分别为0.38、0.49、0.53元，BVPS分别为7.83、8.35、8.88元。使用可比公司估值法，我们给予其2022年1.1xPB（原为2022年1.3x），对应目标价8.61元/股（下调16%），维持“优于大市”评级。
　　风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。