浙商证券-小米集团-1810.HK-22Q2业绩点评：手机行业消费整体疲软拖累业绩，下半年有望边际改善-220823

《浙商证券-小米集团-1810.HK-22Q2业绩点评：手机行业消费整体疲软拖累业绩，下半年有望边际改善-220823（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《浙商证券-小米集团-1810.HK-22Q2业绩点评：手机行业消费整体疲软拖累业绩，下半年有望边际改善-220823（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事件：
　　8月19日，公司发布22Q2报告，公司22Q2实现营收702亿元（YoY -20.1%，QoQ -4.34%），高于彭博一致预期0.44%；Non-GAAP净利润20.8亿元（YoY -67.1%，QoQ -27.2%），高于一致预期4.68%。
　　手机行业消费疲软叠加机型周期导致手机业务营收同降28.5%，H2有望改善
　　22Q2手机业务营收423亿元（YoY -28.5%，QoQ -7.64%），低于一致预期0.34%，毛利率8.67%（YoY -3.17pct，QoQ -1.22pct），低于一致预期0.13pct。手机出货量3910万台（YoY -26.09%，QoQ +1.56%），低于一致预期0.52%。手机ASP 1087.1元（YoY -3.13%，QoQ -8.99%），高于一致预期0.59%。
　　总体来说，出货量、销售数据与一致预期差别不大，收入、出货量和毛利率同比大降，环比微降，这主要是因发售周期所致；而出货量环比逆势（较全球手机出货量趋势）增长，是公司积极的去库存政策导致。具体来说：
　　1）ASP和毛利率同比大降的主要原因是21Q2公司有高端机型（小米11 Pro）发售，高端产品线ASP、毛利率较低端产品线更有优势，而22Q2公司高端产品线无新品，因此ASP和毛利率同比下降较大。22Q2无高端机型发售的主要原因是12S系列等待骁龙8+ Gen1芯片的供应所致。
　　2）出货量同比降幅明显的原因是手机市场消费大环境疲软和中低端产品线被竞对蚕食。根据Canalys数据，22Q2全球手机出货量同比下降9.18%，且从竞争格局上看，荣耀在品牌独立后发展较为迅速，22Q2市占率同比上升10pct，出货量同比增长88.4%。最终，全球手机消费疲软，高端产品线发售延期，中低端产品线部分被荣耀蚕食这三重因素叠加导致22Q2手机出货量同比降幅明显。
　　3）出货量环比略有增长的主要原因是公司积极的去库存策略。根据Canalys数据，22Q2全球手机出货量环比下降7.78%，公司手机出货量逆势环比增长1.56%，这是由于公司在去库存上较为积极所致。根据公司公开电话会议信息，通过增加营销投入和“6·18”等购物节的促销，公司库存情况出现了结构化的改善，国内库存量改善较大。需要指出的是，海外市场由于通货膨胀导致消费力下降等因素，我们对海外市场去库存进度持审慎态度。
　　4）展望22H2，我们认为出货量和毛利率水平或将边际改善：1）对于出货量来说，公司积极的去库存策略或在22H2显现，出货量有望边际改善，但是由于通货膨胀导致消费力下降，并且，技术创新放缓，全球手机消费疲软的情况或仍将维持，因此将抵消公司部分的出货量，因此我们判断22H2出货量水平将边际改善而不是大涨；2）对于毛利率来说，公司22H2拥有12S系列高端产品线，因此我们判断22H2手机业务毛利率或率先恢复。
　　IOT业务：通胀叠加供应链受阻致海外Q2表现较差，国内H2或继续承压
　　22Q2 IOT业务营收198亿元（YoY -4.45%，QoQ +1.72%），高于一致预期0.37%，毛利率14.3%（YoY +1.07pct，QoQ -1.32pct），低于一致预期0.38pct。IOT业务营收同比下降较大，环比微增，毛利同比、环比在1pct上下波动。同比下滑的较大的主要原因是海外市场需求减弱，供应链受损。
　　1）从海外市场来看，与手机相仿，整体消费疲软，且叠加了供应链因素。由于22Q2燃料成本的持续上升，物流成本高居不下，因此定价需同步提升，导致消费意愿进一步下降，海外市场IOT业务表现较差。
　　2）从国内市场来看，22Q2无上述海外市场利空因素，表现优异。公司智能大家电品类保持强劲发展势头，22Q2收入同比增长超过25%，主要是由于中国大陆智能空调及冰箱出货量增加，成为主要增量贡献。另外，毛利率同比上升主要是由于核心零部件（如显示面板）价格同比下降所致。
　　3）我们判断在海外方面，由于海外通货膨胀、物流、地缘政治等因素并非短期内可以显著改善，海外市场IOT业务的恢复尚需时日。国内方面，我们根据浙商证券宏观组8月10日之报告《解读2022年二季度货币政策执行报告》观点：国内经济恢复基础尚需稳固，结构性通胀压力可能加大，认为22H2国内货币市场或面临海外同样局面，因此判断22H2国内IOT业务或与22H1海外趋势相似。
　　互联网业务海外具备较大潜力，国内H2线上消费、广告业务或继续受到冲击
　　22Q2互联网服务业务营收69.7亿元（YoY -0.89%，QoQ -1.99%），低于一致预期1.73%，毛利率73.0%（YoY -1.13pct，QoQ +2.22pct），高于一致预期1.48pct。互联网服务在国内外宏观经济均不景气的情况同比、环比和毛利率同比未出现重大下滑，得益于相关业务海外的强劲表现。而海外业务的强劲表现得益于部分国家手机出货量的优异表现所带来的搜索收入的增长。根据公司公告，22Q2公司在拉丁美洲市场份额增长3%，出货量增加了24%，MAU相应增长，继而带动搜索业务收入增长。最终推动境外广告业务同比增长50%。我们认为，在海外市场，MIUI系统MAU、ARPU还将快速增长，特别是拉丁美洲市场，由于出货量还处于上升阶段，用户使用习惯培养仍有潜力；在国内市场，由于宏观经济增幅放缓导致消费、广告业务的受损，ARPU或在22H2进一步下降。
　　销售费用同比环比微涨，未来或继续保持温和上涨趋势
　　销售费用总计53.3亿元（YoY -6.13%，QoQ +1.45%），低于一致预期1.45%，费用率7.60%（YoY +1.13pct，QoQ +0.43pct），低于一致预期0.146pct。销售费用率继续增长，主要是因为宣传费用的增长大于营销人员薪酬的优化幅度。具体来说，在行业整体降本增效的背景下，营销人员薪酬减少，但是二季度如“6·18”等促销活动和去库存策略让宣传费用继续加大，最终导致整体营销费用率继续上升至历史高位。我们认为这样的营销费用率是在合理区间的，原因有二：1）公司处于建立高端消费者心智的重要阶段，目前高端（小米）产品线持续产出期间新品，旗舰系列（12SUltra）ASP普遍升向6000+阶层，高端消费者心智建立投入实属必要；2）公司整体营销费用率在市场中并不算高。根据QuestMobile数据，2021年公司广告投放费用在前五大手机品牌中排名最后，仅占全市场的7.9%；市占率与公司处于同一梯队的，OPPO和vivo占比分别达到19.2%和18.1%。因此我们认为公司营销费用率总体健康，未来或将继续温和上涨。
　　管理费用因为员工人数同比增幅加大，同比增长14.4%
　　管理费用总计13.2亿元（YoY +14.4%，QoQ +5.69%），高于一致预期2.93%，费用率1.87%（YoY +0.564pct，QoQ +0.18pct），高于一致预期0.05pct。管理费用率同比增长较大，环比变化不大。同比增长较大的原因是新增办公面积的折旧与摊销上涨和员工数量增长造成的。根据公司公告，21Q2公司员工总数24028人，22Q2为32869人，同比增长36.8%。
　　新产品线导致研发费用进入高增通道
　　研发费用总计37.6亿元（YoY +22.8%，QoQ +7.69%），高于一致预期5.38%，费用率5.36%（YoY +1.87pct，QoQ +0.60pct），高于一致预期0.25pct。研发费用在与一致预期、同比、环比的对比上都有较大增幅。我们综合公司公告、公开电话会议判断主因系研发人员薪酬继续上涨和研发项目数量、强度增长造成，我们判断未来这一趋势将要持续。具体来说，从研发人员薪酬来看，公司现有研发人员数量14700人，同比增长32.9%，带来研发费用率同比增长1.87pct；从研发项目和强度来看：1）公司小米品牌产品线逐步上移，配置和功能的升级必然带来研发投入的增加；2）公司自21年底以来新增电动车、机器人研发相关人员和设备，也带来研发投入的增加。我们判断公司研发费用和研发费用率中长期将处于缓慢上升态势。
　　投资建议
　　目前手机、IOT业务承压，但22H2或可看到手机出货量和毛利率的边际改善；互联网业务收到宏观经济影响较大，但新兴市场所带来的增量或将部分抵消不利因素，综上我们判断公司22-24营收3278/3642/4106亿元，归母净利润（NonIFRS）119/165/192亿元，对应P/E分别为23.7/17.1/14.7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济继续下滑导致3C类产品需求下滑，地缘政治导致部分国家业务受损等。