中泰国际-中银航空租赁-2588.HK-1H22业绩符合预期，旅游航空业复苏驱动公司盈利改善-220822

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　　1H22业绩符合预期
　　公司22年1H营收同比增长8%至11.96亿美元。其中，租赁租金收入同比减少5.4%至8.77亿美元，主因终止与俄罗斯航司签订的18架自有飞机租约及飞机脱租；飞机减值额增加916.2%至8.51亿美元，主要受今年上半年17架留俄飞机账面净值减值8.04亿美元的影响；利息及手续费收入减少至0.74亿美元，主要因交付前付款交易的手续费减少。租赁租金收益率为6.2%，与去年同期大致持平。
　　公司税后净亏损3.13亿美元，每股亏损0.45美元，若剔除涉俄飞机的8.04亿美元减值后，净利润为2.1亿美元，同比下降19%；中期股息每股0.09美元，经调整后，派息率保持30%。
　　飞机交付有所延迟，公司现金流维持正常水平
　　受益于全球航空旅游业复苏，1H因合作的航空公司客户盈利及现金流改善，公司收款率上升至97%，经营现金流量（扣除利息）亦上升29%至7.17亿美元。截至上半年末，流动性大致保持不变为60亿美元，资本支出为93亿美元，交付期至2029年；期间，公司投资6亿美元用于购买新飞机，发行一笔3亿美元债。
　　机队保持优质水平，订单支撑未来增长
　　截至上半年底，自有机队增至390架，自有机队量增长速度有所放缓，因制造商持续延迟交付，影响2022年上半年内原计划交付的9架飞机，并导致资本支出及经营收入减少。机队机龄为4.1年，加权平均剩余租期为8.4年；自有机队利用率为96.1%，1架货机、5架双通道客机及11架单通道客机脱租。
　　除17架脱租飞机中的14架现已签署租赁承诺，2022年4月，公司签订了其历史上价值最大的一笔飞机订单：承诺购买80架空客A320NEO系列飞机，于2027年至2029年间交付，这将支持未来经营收入。目前公司订单数量从2021年底的104架增加至181架。
　　全球航空业持续复苏，驱动公司盈利改善
　　随着新冠疫情的常态化，疫苗普及率的上升，全球航空及旅游业进一步复苏，联合国世旅组织（UNWTO）近期数据显示，国际旅游市场2022年1至5月强劲反弹，国际游客近2.5亿人次，国际旅游市场已恢复到2019年疫情前近一半的水平（46%）。预计制造商延迟交付改善，下半年公司飞机使用率回升及租金收益率改善将促进公司盈利回升。
　　目标价72.55港元，调整至“增持”评级
　　我们下调2022/2023年盈利预测至2.28亿美元和2.38亿美元，2022/2023年税后净利润至0.21亿/4.6亿美元，2022/2023年EPS预测至0.03/0.67美元，公司交易于1.2x/1.1x2022/2023年P/B。调整评级为“增持”，给予目标价72.55港元，对应1.2倍2022年市净率。
　　风险提示：俄乌战争影响超预期、全球疫情扩散超预期、飞机租金回收及资产减值不确定性