平安证券-地产行业杂谈系列之三十九：复盘温州楼市泡沫始末与当前保交楼差异-220822

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　　温州2010年前后曾出现楼市泡沫，遗留部分楼盘交付困难。2000年以来大量温州民间资本投向房地产，叠加温州2009-2010年常住人口大幅增长，推动房价加速上涨。尽管2011年温州全市GDP总量仅约为北京上海2成，但商品房均价突破2万/平米，远高于同期北京上海均价。随着2008年金融危机爆发以及央行2010—2011年加息，温州此前互相拆借担保的民间资金链接连断裂，房地产被直接波及。随后温州楼市发生过山车式转折，房价下跌引发的开发商资不抵债、资金链断裂等问题，直接导致楼盘交付困难，化解问题随之成为焦点。
　　交付困难问题化解需政府引导，辅以市场化手段，同时需要法律文件等予以支持：工程完工方面，如遇楼盘开发商难以完工交楼，可由政府引入资金或由新施工单位垫资，采用“共益债务”规则（即为债权人、债务人的共同利益所负担的债务，在清偿顺序上具有优先受偿权），并以建成工程冲抵“烂尾楼”后续建设工程款；资产转让方面，还需积极撮合债务人转让股权、资产、在建工程等实现变现。此外长期烂尾项目若要实现后续开工建设，通常涉及土地延期手续等多重法律法规问题。政府需加强完善法律法规并加大执法力度，与相关部门协调一致，为引入新企业完成“烂尾楼”后续建设提供权益保障；典型法案如《中华人民共和国企业破产法》与地方政府文件《关于印发珠海市“烂尾楼”整治处理办法的通知》均为处置烂尾楼提供文件政策指引。
　　温州“共益债务+代建代销”预重整方案与郑州纾困基金为化解“交付难”示范案例：温州市苍南县“华臣一品苑”采用“共益债务+代建代销”的预重整方案，用3亿多元资金盘活50余亿元债权，债务人通过债务重组、延期还款、投资增值等方式实现纾困减负，使企业主体资格及主营业务得以保留，有效确保烂尾项目能够顺利竣工、交付、办证。郑州则是通过引入国资、“棚改统贷统还+收并购+破产重组+保障性租赁住房”等创新模式、纾困基金多种举措“保交楼”；其中纾困基金规模达百亿，采用“母基金-子基金-项目”资金传导模式，旨在带动社会资本优先盘活危困房企1—2个净资产较高存量项目,而后将置换资金专项用于缓解其他已停工楼盘，达到“盘活一个、救活一批”的杠杆撬动效应。
　　投资建议：短期来看楼市信心的修复、各方担忧的消除均需要时间，意味着后续销售端的复苏仍充满波折，持续建议关注强信用、强运营的优质房企保利发展、中国海外发展、滨江集团、越秀地产、招商蛇口、万科A、金地集团、天健集团等。
　　风险提示：1）政策改善及时性低于预期风险；2）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险；3）行业短期波动超出预期风险。