安信证券-固定收益主题报告：解码煤炭行业（九），煤企转型之新能源-220822

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　　■煤企为何转型新能源？一方面，煤企具有产业优势，能源开采、装备制造经验成熟，拥有稳定的下游电厂、化工客源，以及先天地域优势，大型新能源项目与煤炭资源分布重合度较高。另一方面，近年来煤炭行业资本开支明显下降，但煤价大幅增长，煤企尤其是优质大型煤企在手现金规模大幅增加。
　　■煤企布局哪些新能源？我们梳理了所有发债、上市煤炭企业的新能源业务布局，共有28家煤企布局新能源。煤企转型新能源的方向主要包括三种：1）新能源发电：最主要转型方向。新能源发电当前仍存在弃风弃光率偏高、调峰能力偏弱等问题，新能源发电+煤电的供电组合既能满足“双碳”转型目标，又能保证电力供给、调峰能力，是当前煤炭企业转型新能源的最主要方向。截至目前，已有16家煤企明确布局新能源发电，且以光伏发电为主。多家煤企提出“十四五”新能源发电规划，但新能源发电项目进程缓慢，已实现发电的装机容量不大，仅有不到10家煤企实现发电。其中，国家能源集团、晋能电力装机容量较大，其他煤炭企业装机容量则普遍在几十万千瓦。2）新型储能：集中于电化学储能中上游。我国超70%的新型储能均为锂电池储能，是煤企主要布局的储能领域。截至目前共有8家布局新型储能领域，集中于上游原材料和中游电池生产。上游原材料方面，包括宝泰隆、华阳股份、华阳新材料、平煤股份和平煤神马集团，其中，宝泰隆是国内较少拥有石墨矿床资源的企业，石墨烯、针状焦产能较大；华阳新材料主要生产石墨烯，华阳股份新型储能项目较多，包括高效光伏电池组件、钠离子正负极材料项目以及飞轮储能系统。平煤股份主要生产石墨电极，平煤神马集团则已经实现上中游覆盖，拥有高效单晶硅电池片产能和超高石墨电极产能，并已签署年产3万吨锂电子电池负极材料项目合作协议，同时锂离子电池项目已经投产。山煤国际和晋能电力则主要覆盖中游储能电池的生产，但山煤国际正组织对太阳能电池项目重新进行论证；晋能电力异质结晶硅高效光伏电池组建项目已投产。3）新材料：布局相对较少。新材料种类繁多，且生产存在一定技术壁垒，煤企布局新材料领域较少，仅5家布局新材料领域。其中，冀中能源、临矿集团主要生产玻璃纤维，冀中能源股份旗下冀中新材第二条10万吨玻璃纤维生产线已投产；临矿集团旗下上市子公司玻纤集团专注于玻璃纤维研发生产。兰花集团则主要生产纳米材料，控股子公司兰花华明纳米材料主要生产超细粉末等新材料产品，拥有纳米碳酸钙10万吨/年、超细碳酸钙15万吨/年、纳米功能粒料5万吨/年的产能。除上述三个主要方向外，还有煤企布局新能源汽车，美锦能源旗下两大新能源商用车子公司飞驰科技和青岛美锦积极布局氢燃料电池整车制造，年生产能力合计达10000台，并且向上游产业链延伸，累计已建成并投运加氢站8座。整体来看，煤企新能源项目当前多数处于拟建或在建，已经投产的项目不足半数，能够为公司提供稳定现金流的项目数量则更少。从已披露数据的四家公司来看，新能源业务当前毛利率仍低于公司煤炭业务，且水平差异较大，晋能电力新能源发电毛利率达32.4%，而潞安化工集团光伏发电毛利率仅4.9%，临矿集团玻璃纤维业务毛利率达41.1%，但兰花集团旗下纳米材料业务净利率为负。
　　■煤企如何布局新能源？煤企转型方式主要有三种：直接投资、项目合作和股权投资。前两种方式较为普遍，如国家能源集团、华阳股份、晋能电力等基本均为直接成立子公司的方式，宝泰隆则多为合作项目。部分煤企选择以股权投资形式进行布局，典型企业如陕西煤业，已经股权投资了隆基绿能、北京驭能者、彤程新材料等多家新能源公司。除陕西煤业外，中国神华、美锦能源也已成立新能源产业基金。中国神华2021年先后参与设立北京国能新能源产业投资基金和北京国能绿色低碳发展投资基金，总规模分别为100.2亿、60.01亿，主要投资风电、光伏等新能源发电项目；美锦能源2021年设立2支基金产品美锦氢扬股权投资合伙企和锦华合盛创业投资基金合伙企业，总规模分别为5050万、5000万，主要投资燃料电池、氢能研发等项目。
　　■风险提示：新能源政策不及预期，煤价调控超预期等。