西部证券-网易~S-9999.HK-2Q22业绩点评：业绩复合预期，重点新游表现亮眼，经典游戏长线运营优势凸显-220822

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　　核心结论
　　事件：网易2Q22净收入为232亿元，同比增加13%；Non-GAAP归母持续经营净利润54亿元，同比增长28%。
　　经典及热门游戏长线运营优势明显，《暗黑破坏神：不朽》贡献重要增量。2Q22游戏及相关增值服务净收入为181亿元，同比增加15.0%。其中手游净收入111亿元，占在线游戏营收的66%，同比增长6%；端游净收入57亿元，同比增长41%。游戏长线运营优势体现，经典产品如《梦幻西游》与《大话西游》以及热门游戏如《第五人格》和《无尽的拉格朗日》等表现亮眼。新作品《暗黑》的上线为游戏做出重要增量贡献。
　　云音乐毛利润持续改善，有道实现正向经营性现金流。2Q22网易云音乐净收入22亿元，同比增加29%，毛利率提升至13%，同比提升9pct，会员数量持续增加，社交娱乐服务的收入增长及成本管控的效果体现。2Q22有道净收入为人民币9.6亿元，同比减少26%，毛利率为43%，素质课程健康发展，智能硬件业务展现出良好的韧性。
　　高毛利产品营收占比提升，毛利率保持稳定。公司22Q2毛利率为56%，同比增长1.4pcts至55.9%。销售/管理/研发费用率分别为14.3%/4.8%/15.5%，同比-0.4/-0.1/-1.1pcts，显示出良好的费用控制能力。高毛利的自研/联合开发手游收入占比提升，较低毛利的代理游戏收入占比下降，以及更高毛利的端游收入占比提升均对公司毛利率的稳定提供支持。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2022/2023/2024年网易营收为994/1112/1221亿元，同比+13%/+12%/+10%；Non-Gaap净利润206/241/264亿元，同比增长+4%/+17%/+9%。维持“买入”评级。
　　风险提示：新游流水不及预期，营销成本上升，汇兑风险，政策风险