中信证券-温氏股份-300498-2022年中报点评：Q2业绩改善，成本进入下行通道-220822

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　　公司精细化管理成效显著，生猪养殖业务盈利边际好转，成本持续下行。考虑到猪鸡价格2022年以来超预期的上涨，我们上调公司2022年盈利预测，小幅下调2023-2024年盈利预测，预测2022-2024年EPS为0.37/1.94/1.04元（原预测2022-2024年EPS为-0.38/2.04/1.57元），参考可比公司巨星农牧、牧原股份2023年Wind一致预期估值为10-12倍PE，考虑到公司成长性和龙头溢价，给予公司2023年15倍估值，对应目标价29元，维持“买入”评级。
　　▍事项：公司发布2022年半年报，上半年实现营收315.35亿元，同比上升2.96%，归母净利润-35.24亿元，同比下滑41.07%。其中Q2公司实现营收169.5亿元，同比+22.70%，归母净利润2.40亿元，同比+107.88%，我们对此点评如下：
　　▍Q2生猪减亏，黄鸡稳定盈利。分拆来看，1）生猪业务：我们估算Q2公司生猪养殖业务净利润亏损约8-9亿，同比环比均减亏。公司Q2公司生猪出栏398万头（同比+53.75%），均价15.3元/公斤，均重119.6公斤，头均亏损估算约200-220元，亏损幅度明显缩窄，公司成本逐月下降，6月份单月已实现扭亏为盈。2）黄鸡业务：我们估算公司黄鸡Q2盈利1-2亿，同比实现增长。公司Q2黄鸡销量2.62亿只，同比上升1.52%，均价13.82元/公斤。此外公司Q2资产减值转回/转销预估9-10亿。
　　▍精细化管理成果渐显，养殖成本连续稳步下行。报告期内，公司继续精抓细管养殖主业，养殖、管理效率不断提升。生猪板块方面，2022H1公司种猪场分娩窝均健仔数上升至10.8头（21Q3至22Q1约10.1-10.3头），肉猪上市率提升至接近90%（21Q3至22Q1约85%），psy约20头（较2021年继续提升）。
　　公司生猪完全成本环比持续下降，我们估算Q2成本已降至17元/公斤，未来有望持续下降。禽板块方面，2022H1公司肉鸡上市率达94.9%（2021年94.75%），同时随着饲料配方优化、饲喂管理优化等，公司肉鸡料肉比已达2.87，同比下降0.01。
　　▍产能稳步增长，顺周期业绩亮眼可期。受前期产能去化影响，Q2以来生猪/黄鸡景气持续上行。7月全国生猪均价22.21元/公斤，环比+30.13%，同比+40.51%，中速鸡均价8.12元/公斤，环比+0.47%，同比+33.98%。展望后续，随着生猪产能去化逐步兑现叠加消费进入旺季，猪鸡价格有望维持景气高位，公司作为猪鸡龙头有望充分受益。公司稳步推进产能建设，发力新一轮周期。公司二季度经营现金流净额已转正，截至Q2末公司生产性生物资产55.88亿元，环比Q1末+10.5%，Q2资本开支23.36亿元，环比Q1+7.93%。6月末公司高效能繁母猪存栏已达120万头，年底计划能繁扩至140万，正稳步朝着2022/2023年1800/2600-3000万的出栏目标迈进。
　　▍风险因素：生猪养殖产业政策调整变化、环保政策调整变化、猪禽价格上涨不及预期、非瘟疫情大范围扩散、禽类疫病流行、饲料原材料价格波动、产能建设进度不及预期、养殖效率提升不达预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司精细化管理成效显著，生猪养殖业务盈利边际好转，成本持续下行。考虑到猪鸡价格2022年以来超预期的上涨，我们上调公司2022年盈利预测，小幅下调2023-2024年盈利预测，预测2022-2024年EPS为0.37/1.94/1.04元（原预测2022-2024年EPS为-0.38/2.04/1.57元），参考可比公司巨星农牧、牧原股份2023年Wind一致预期估值为10-12倍PE，考虑到公司成长性和龙头溢价，给予公司2023年15倍估值，对应目标价29元，维持“买入”评级。