中信证券-光大环境-0257.HK-2022年中报点评：建造下滑等拖累业绩，但运营增长表现突出-220822

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　　2022H1业绩低于预期。报告期内，行业增速放缓致使新增项目减少建造收入下降；运营收入增速较快，但受燃料成本高企及局部疫情反复影响成本端承压。长期来看公司运营资产优质，将持续贡献稳定业绩和现金流。公司积极推行协同和轻资产业务，聚焦“双碳”战略布局新业务，有望打造新增长点。预计2022~2024年EPS分别为0.87/0.92/0.95港元，给予目标价7.20港元，维持“买入”评级。
　　▍H1业绩低于预期。公司H1实现营业收入214.49亿港元，同比减少19%；实现归母净利润28.11亿港元，同比减少28%，折算基本每股收益0.46港元；每股股息0.15港元，分红率为32.8%。H1业绩低于预期主要原因是新建项目减少建造收入下降，海外项目一次性商誉减值较大，生物质原材料及燃料成本大幅上涨，以及局部疫情反复下垃圾收运也受到一定影响。
　　▍新增项目减少建造收入下降，运营收入提升但成本及收运承压。公司2022H1建造服务收入同比减少44%至156.74亿港元，其中环保能源/绿色环保/环保水务建造服务收入分别同比变动-49%/-36%/+1%。环保能源和绿色环保建造收入下降幅度较大，主要原因是：行业增速放缓，公司建造项目数量减少。公司H1运营服务收入同比增长17%至92.11亿港元，其中环保能源/绿色环保/环保水务运营服务收入分别同比增长19%/10%/27%。环保能源上半年新增垃圾焚烧产能1.07万吨/日以及环保水务水价提升，助推各板块业务收入高增。公司H1毛利率同比提升3.5pcts至35.6%，毛利率提升主因为运营收入占比提升，但提升幅度较小、料因生物质原材料及燃料成本高企，同时局部疫情反复影响生活垃圾收运。上半年公司其他收益亏损净额为7亿港元，主要原因是海外项目计提一次性商誉减值。费用方面，公司H1管理费用率同比增长2.2pcts至7.5%系运营收入占比上升，项目运营管理人员增加；由于新建项目仍有适度投资，财务费用率同比增长2.4pcts至7.8%。公司整体财务状况健康，净负债率由2021年底的68%下降至67%。受局部疫情反复影响政府回款减慢，我们预计公司经营性活动现金流同比有所下滑。下半年公司将加大回款力度，我们预计公司全年经营性活动现金流将维持平稳态势。
　　▍持续巩固传统业务，聚焦双碳布局协同和新兴领域。在生活垃圾焚烧、固危废及水处理市场增速放缓背景下，公司H1在上述领域仍取得了14个新项目（去年同期为40个新项目），涉及总投资17.57亿元。公司新项目拓展能力较强，主业得到持续巩固。在深耕传统领域的同时，公司积极拓展协同业务，加大力度推动轻资产业务发展，涵盖垃圾分类、资源再生利用、节能照明等领域，上半年新增9个轻资产服务项目，合同总额为1.61亿元。公司以“双碳”目标为指引，着力探索碳资产开发、碳捕集技术研发、屋顶光伏等业务，以打造未来新增长点。
　　▍风险因素：公司建造及运营项目推展不及预期；疫情影响垃圾收运；生物质及燃料价格持续维持高位；政府补贴支付进展缓慢；垃圾处理费增长低于预期。
　　▍投资建议：2022H1公司建造服务收入放缓低于预期，且局部疫情影响下运营业务也受到一定不利影响，因此我们下调2022~2024年预测EPS至0.87/0.92/0.95港元(原预测1.17/1.19/1.23港元)，当前股价对应PE分别为4/4/4倍。参考公司历史股价给予2022年0.8倍PB，对应目标价为7.20港元，维持“买入”评级