平安证券-6月金融数据点评：降准后，债市迎来牛市还是继续震荡？-210710

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核心摘要6月金融数据“似强实弱“：新增信贷虽超预期，但结构不佳；企业定期存款明显上升，或意味着经营活动放缓。

6月企业中长期贷款同比多增1019亿元，与上月基本持平，表现不差也无惊喜，票据融资同比多增4851亿元，是6月新增贷款超预期的主因，票据规模大增反映出银行风险偏好回落，可能通过票据完成信贷任务，因此后续关注信贷结构更加重要。

存款方面，企业存款超季节性大增带动M2增速回升，但M1增速回落，或预示着6月企业经营活动放缓，甚至有对未来经济预期转向谨慎的可能，居民存款同比增量3月以来首次转为正增，或说明6月局部地区疫情限制了居民的消费意愿。

央行降准为了提前对冲“总需求”回落风险，但未必意味着牛市开启。

结合6月“似强实弱”的金融数据，我们倾向于本次降准是央行对“总需求”回落的未雨绸缪。

但降准并不意味着牛市开启，比如2018、2019年同样降准三次，但一个是债牛行情，一个是震荡行情，这其中的关键在于决策层对信用环境的态度。

2018年是防范化解金融风险的攻坚之年，非标大幅压缩，上半年城投再融资受阻，致社融明显回落，为对冲紧信用带来的风险，央行实施“宽货币“政策，M2-社融增速上行，带动短端利率下行开启牛市。

2019年，非标压缩告一段落，社融增速回归平稳，信用风险总体可控，央行资产负债表收缩1361亿元，短端利率平稳，全年债市震荡市。

我们认为下半年信用走向平稳，央行维持资产负债表稳定，资金面宽松程度低于市场预期；短期利好已基本出尽，建议投资者等待更好时机。

经济仍有韧性，上半年新增信贷投放较快，降准的政策会刺激信贷进一步向好。

重点领域信用风险仍将释放，但从目前的监管要求看程度明显比18年更温和，难以对社融产生明显的拖累。

通胀仍有上行压力，央行仍然重视“稳杠杆”的目标，意味着央行应维持资产负债表总体平稳，M2与社融增速保持一致，短端利率难以大幅回落，债市维持震荡格局。

短期来看，利好已基本出尽，6月经济数据难令收益率再下一城，反而需要关注降准后资金面仍然偏紧的预期差。

建议投资者等待更好博弈位置，预计全年10年国债震荡中枢（2.9%-3.2%），国开（3.3%-3.7%）。

风险提示：1)政策发生重大转向；2）6月经济数据不及预期；3）资金面大幅转松。