天风证券-策略专题：板块和风格轮动的逻辑以及当前所处的阶段-220821

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　　近期市场开始出现行业和风格轮动加快的情况，同时也开始有一些“高低切换”的迹象。如何看待行业和风格轮动的逻辑？当前处于什么阶段？
　　在近期《景气投资方法论与历史复盘》的深度报告中，其中有一章节，我们重点论述了“市场偏好什么样的增长”。不同的增长曲线，对于选股的结果也会有很大的差异。
　　通过复盘我们发现，市场偏好的类型会按照这一顺序依次排列：【加速增长】≈【持续高增长】≈【减速增长-低降幅】>【困境反转】>【减速增长-高降幅】>【低速稳定】。
　　因而行业和风格轮动的顺序，一般可以按照下面的逻辑展开：
　　第一阶段：当期产业爆发的高景气赛道是市场最喜欢的，也是大部分资金的首选。
　　第二阶段：如果当期没有这些高景气赛道或者这些赛道太过拥挤了，那么大家会做两个选择：①成长内部扩散，主题、概念；②选择一些困境反转的板块。
　　第三阶段：后续如果遇到系统性风险，那么市场会选择低估值、低波动的低速稳定板块避险。
　　回到当前情况，市场正处于第二阶段中，寻找成长扩散和困境反转。这种情况会不会被打断，进入第三阶段，关键看市场有没有系统性风险。
　　从衡量股票、债券之间性价比的股债收益差的角度，全A非金融石油石化目前已经处于-2X标准差的位置（主要是过去一段时间利率下行太多），一般来说，股债收益差处于这样的位置，至少说明持续暴跌的概率很低了。（但是从历史经验来看，指数能不能大幅反转，还看整体经济复苏的预期，也就是中长期贷款能否起来。）但需指出的是，由于内部分化较大，沪深300非金融的股债收益差目前距离-2X标准差还有7%。
　　后续来看，如果有系统性风险，还是来自于基本面，比如海外尤其是美国经济快速下行，导致全球需求坍塌，最终国内出口大幅恶化。但是这个风险似乎短期还看不到。这也意味着当前我们的政策大概率还是以托为主，政策力度和经济修复都可能是非常温和的状态。
　　因此，我们在行业和风格的选择上，可参考两条思路：①成长内部扩散，主题、概念；②选择一些困境反转的板块。按照此思路，我们有以下几点结论：
　　1、明年有望加速或者改善的板块，当前需等待成交额占比回落至安全区域：风电、国内储能、智能汽车。
　　2、成长扩散的方向中：当前位置，看好国产替代（军工、信创、半导体设备材料）。
　　3、困境反转的方向中：看好医药、猪肉、电力、旅游出行、消费建材。
　　风险提示：经济修复进度不及预期，流动性收紧超预期，海外不确定性风险、模型有效性风险等。