财通证券-三环集团-300408-电子陶瓷一体化龙头，MLCC 国产替代引领者-220820

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　　定增加码MLCC扩产，国产替代空间广阔：公司在2020和2021年连续两年发布定增方案，两次募集资金均主要投向MLCC领域，重点发展5G通讯、工业和车规级MLCC，分别扩产200亿只/月和250亿只/月的MLCC产能，综合产能有望超500亿只/月。全球MLCC市场需求超1000亿元，国内需求占比在50%左右，在MLCC产业链向大陆转移的趋势下，国产替代空间广阔。
　　产业链一体化，铸就公司独特工艺及高毛利：公司始终坚持以技术创新为引领，不断开展新材料、新产品、新装备、新技术的研究与创新，全系产品均实现向上游原材料自制延伸，设备工艺自主创新，在保证一定毛利的情况下，不断精进良率，降本增效，抢占市场份额，逐步走向各细分领域龙头地位。
　　PKG、陶瓷基片、SOFC燃料电池等业务多点开花：随着AIOT需求提振，国内晶振销量大幅上升，因此刺激其上游PKG需求释放；下游电阻厂扩、IGBT行业高增速，带来公司相关陶瓷基片业务稳定增长；基于SOFC燃料电池拥有高效的发电效率，同时能够输出高品质的电能且环保等特点，SOFC应用前景非常广泛，可用于分布式发电、备用电源与热电联产等。
　　盈利预测与投资评级：国内电子陶瓷元件龙头地位稳固，定增投产项目打开未来成长空间。我们预计公司2022-2024年实现营业收入69.24/91.75/110.1亿元，归母净利润22.36/27.86/33.84亿元。对应PE分别为24.75/19.87/16.36倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：SOFC燃料电池研发不及预期；MLCC、PKG新增产能无法消化；宏观消费需求不及预期。