中信证券-舜宇光学科技-2382.HK-2022年半年度业绩点评：手机光学阶段性承压，静待下半年需求回暖-220820

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　　公司2022H1实现营收169.72亿元（同比-14.4%），实现归母净利润13.58亿元（同比-49.5%）。短期来看，手机终端库存仍然偏高，零部件需求相对疲弱，预计海外客户端份额提升将带来边际增量，然行业格局变化或导致部分产品ASP波动，我们将持续跟踪。中长期来看，公司业务从手机拓展至车载、ARVR，我们仍然看好公司的战略布局及市场定位。考虑到手机光学需求阶段性承压，我们下调公司2022/23/24年EPS预测至3.53/4.48/5.66港元（前值4.76/5.89/7.32港元），参考公司过去五年PE-Band中枢36倍，维持2022年目标PE 35倍，对应目标价123港元（原为167港元），维持“买入”评级。
　　▍受智能手机需求疲软、手机光学降规降配，叠加汽车因供应链扰动出货承压影响，公司2022年上半年营收、净利润分别同比-14.4%/-49.5%。2022年上半年，公司实现营收169.72亿元（同比-14.4%），实现归母净利润13.58亿元（同比-49.5%），业绩相对承压主要系智能手机市场需求疲软（尤其是安卓端）且智能手机摄像头降规降配，叠加车载镜头及模组因供应链缺芯出货承压。盈利能力方面，公司上半年实现毛利率20.75%（同比-4.19pcts），净利率8.12%（同比-5.53pcts）。光学零件/光电产品/光学仪器等毛利率为35.5%/11.6%/44.6%，分别同比-7.4/-3.2/+0.4pct。公司在中期业绩简报会上表示，预计全年手机镜头毛利率30%-35%左右，车载摄像头毛利率40%左右，手机摄像头模组毛利率10%左右。费用率方面，上半年公司销售及分销开支/研发开支/行政开支占营业收入比重分别为1%/8.7%/2.6%，分别同比+0.2/+2/+0.7pct，公司在中期业绩简报会中表示，预计2022年三项费用率合计约12%。Capex方面，公司在中期业绩简报会中表示，2022年Capex指引为30亿元，其中10亿元用于AR/VR、车载摄像头、激光雷达等新兴战略业务；3亿元用于车载镜头扩产；7亿元用于手机镜头的扩产及技术改造；5亿元用于手机模组产线技术改造；5亿元用于新基地的基础设施建设。
　　▍公司下调主要产品出货量增速指引，手机镜头及模组全年出货增速预期转负，车载产品全年仍有望保持10%-15%增长。营收方面，2022年上半年，公司光学零件、光电产品、光学仪器实现营业收入44.0/123.7/2.0亿元，分别同比+1.3%/-19.2%/+11.1%，其中光电产品业务营收承压主要系智能手机需求疲软及手机光学降规降配所致，光学零件在这一背景下仍实现增长主要系红外镜头需求逐步起量叠加车载激光雷达、HUD逐步量产所致，光学仪器营收增长主要系应用于国内工业及医疗领域的光学仪器产品需求增长所致。分产品看，手机、车载、AR/VR、数码相机、光学仪器分别实现营收127.6/17.2/6.6/4.0/1.6亿元，分别同比-19.5%/+6.9%/+10.5%/-14.2%/+29.9%，占比75.2%/10.2%/3.9%/2.4%/0.9%，分别同比-4.7/+2.1/+0.9/+0/+0.3pct。出货量方面，2022年上半年，手机镜头出货6.52亿颗（同比-9.1%），其中6P及以上手机镜头出货1.96亿颗（同比+20.0%），出货结构逆势优化，公司预计2022年手机镜头出货同比下降15%左右；车载镜头出货3761.1万颗（同比+0.8%），继续保持全球第一的领先地位，随供应链扰动逐步改善，公司预计全年车载镜头出货同比增长10%-15%；手机摄像模组出货2.89亿颗（同比-20.1%），其中潜望+大像面模组出货3970.9万颗（同比+56.2%），公司预计全年手机摄像出货同比下降20%左右。
　　▍展望后续，公司仍将把握智能手机差异化竞争机会，积极布局车载光学、AR/VR等，打造持续增长极。（1）智能手机方面，公司看好智能手机光学规格升级的长期趋势。镜头方面，报告期内，公司两亿像素超薄镜头、前置广角小头部镜头等完成研发，两亿像素超大像面镜头、双自由曲面镜片超广角镜头等实现量产。展望后续，短期看手机终端仍然处于去库存阶段，对于零部件等需求的影响尚待跟踪观察，但整体下半年随着手机终端去库存+品牌客户发布新机，公司镜头出货量或呈现前低后高的态势。中长期看，预计手机摄像头搭载量保持稳定，但光学规格升级将带动高阶镜头需求；另一方面，镜头行业格局变化或导致部分产品ASP波动，我们将持续跟踪。模组方面，报告期内，公司内对焦摄像模组、可调光圈OIS摄像模组完成研发，超大像面（1/1.12”）OIS摄像模组实现量产。短期看，安卓手机终端仍然处于去库存阶段，对公司模组需求仍需进一步观察。长期看，公司下游安卓客户全覆盖，并逐步为韩国客户进行扩产，随着越南、印度厂投建，公司有望成为韩国客户模组的头部供应商，且公司积极发力潜望式、3D等中高端模组，有望提升模组ASP并优化产品结构。（2）车载光学方面，公司进一步明确车载光学相关产品战略地位，激光雷达产品聚焦发射、接收模块、收发一体模块以及核心光学元件、组件的设计加工，投显产品将进一步加快AR-HUD多元化产品布局，最大化满足客户需求。镜头方面，报告期内，公司多款500万像素玻塑混合舱内监控镜头完成研发，300万像素玻塑混合侧视ADAS镜头实现量产。模组方面，报告期内，公司完成800万像素A-PHY传输技术模组、500万像素乘客检测模组的研发，800万像素环境感知模组实现量产，新增3个800万像素环境感知模组的定点项目。长期来看，造车新势力带动车载镜头量价齐升明显，公司深耕汽车领域20余年，车载镜头领域份额领先，供应BBA等传统车企以及理想、小鹏等新势力车企，此外公司持续升级车载产品，800万像素车载摄像头模组已完成研发，将持续受益自动驾驶加速渗透下车载摄像头规格升级的趋势。（3）AR/VR方面，公司主要布局显示、感知、交互三大领域，报告期内，公司AR光机投影镜头完成研发，新一代VR空间定位镜头、VR pancake模块实现量产。我们认为，公司积极布局车载光学、VR光学等产品，有望弥补智能手机阶段性需求疲弱承压带来的出货承压，打造持续增长极。
　　▍风险因素：供应链缺货情况持续；海外疫情反复；多摄/3DSensing/潜望渗透缓慢；智能驾驶推进不及预期；公司模组毛利率下行；公司大客户销量承压；行业竞争加剧。
　　▍投资建议：公司为中国大陆光学龙头，中长期汽车自动驾驶加速渗透趋势下，车载业务有望带动公司营收增长，3D/车载等业务长期成长逻辑明确。考虑到手机光学需求阶段性承压，我们下调公司2022/23/24年EPS预测至3.53/4.48/5.66港元（前值4.76/5.89/7.32港元），参考公司过去五年PE-Band中枢36倍，给予2022年目标PE 35倍，对应目标价123港元（原为167港元），维持“买入”评级。