国元国际-恒安国际-1044.HK-纸巾销售大幅增加，成本压力尚存-220819

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　　事件：
　　公司发布1H22业绩：收入112亿元人民币，同比+12.3%；毛利率35.2%，同比下降4.2个百分点；归母净利润12.8亿元，同比-31.4%，如扣除汇兑亏损影响，公司归母净利润16.4亿，同比-10.9%。董事会宣派中期股息0.7元/股，维持60%的派息比率。
　　点评观点：
　　主要业务板块均有增长，纸巾销售大幅增加：
　　期内，纸巾业务实现收入58.4亿元，同比+25.0%，占公司总收入的52.2%。纸巾业务增长提速得益于高端产品云感系列以及湿纸巾产品在期内分别实现80%/20%的快速增长。卫生巾业务收入同比+3.3%至31.3亿元，占公司总收入约27.9%，主要受七度空间和升级版产品带动。纸尿裤业务收入同比+2.2%至6.3亿元，占比5.7%，其中高端婴儿纸尿裤产品「奇莫」同比+27%，占纸尿裤业务的30%，成人纸尿裤亦有10%的增长，缓解纸尿裤产品在其他销售终端及低端产品下跌的影响。
　　原材料成本涨幅较大，毛利率承压：
　　期内，公司整体毛利率同比下降4.2%至35.2%。其中，因木浆供应紧张及物流受阻影响，木浆价格于期内上涨明显，纸巾业务毛利率同比下降6.1%至23.1%。卫生巾业务毛利率同比下降4.7%至65.3%，主要是石化原材及包装成本上涨所致。纸尿裤业务毛利率亦受石化原材成本上涨影响，但受益于高端「奇莫」产品增长抵消部分成本上涨压力，毛利率同比-0.9%至35.3%。其他业务毛利率同比+7.2%至20.4%，主要是高利润的医疗用品上半年有较好增长所致。
　　电商及新兴渠道保持强劲增长势头：
　　期内，公司继续发力新零售及电商渠道，电商渠道销售收入同比增长超30%至27亿元，占集团整体销售的24.2%，同比提升4.1%；其他新兴渠道（包括020平台、社区团购等）销售占比已超过10%。下半年公司会继续加大新零售及电商渠道的销售拓展。
　　我们的观点：·
　　受木浆成本大幅上涨影响，中小纸企不堪经营压力退出市场，为具备品牌力、渠道力、规模优势的品牌纸企提供持续抢占市场份额的机会，也是公司上半年纸巾业务取得高速增长的主要原因之一。预计下半年各业务板块或将继续延续1H22增长势头，但因成本压力尚存，预期会对公司利润持续构成压力。