华西证券-民生教育-1569.HK-奥鹏短期承压，校园教育保持稳健-220816

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　　事件概述
　　公司22H收入/归母净利/经调整净利为12.74/3.39/4.22亿元、同比增长2.9%/-11.58%/-4%，业绩低于预期。22H现金储备27亿元，9月公司预计学费收入14亿元，现金储备将超40亿，资本结构仍健康。
　　公司收购上海中智51%的股权，同时宣布与中智科技达成战略合作，扩充移民与留学板块的同时继续提升线上教育服务能力，持续发力互联网+职业教育。
　　分析判断
　　校园教育稳健发展。22H校园教育收入为7.2亿元，同比增长10%，其中学费/住宿费6.7/0.5亿元、同比增长9.4%/18.2%，在校生人数增长5%至101636人，本科生占比达57%。我们分析，校园教育业务稳健发展得益于：1）专科招生增长较好、同时带动了利润率提升；2）派斯学院扩建。
　　在线教育收入下滑。22H在线教育收入5.5亿，同比下降5.1%，上半年新增小爱科技、优慕课并表，而去年同期则无。其中远程教育/教师培训/在线课程/销售图书/其他教育服务收入分别为4.36/0.31/0.18/0.07/0.59亿元，同比增长-5%/20%/-46%/-35%/17%，我们分析主要由于：1）奥鹏主要受到政策端网络教育暂停招生影响；2）都学网受到疫情影响招生推广、以及高单价课程受经济下滑影响报名意愿。
　　费用率仍处高位，未来改善空间大。1）22H1毛利率同比下降1.1pct至57.6%，主要是公司扩张在线教育板块成本增加。2）销售/管理/财务费用率分别为8.7%/18.3%/5.7%、同比增加0.6/1.3/0.9pct。3）经调整净利率同比下降2.4pct至35.6%，主要是受在线教育业务行政管理、推广宣传成本增加影响。
　　盈利预测与投资建议
　　短期来看，奥鹏业务承压，但公司通过推进与民办高校的合作有望减弱影响，优慕课作为校园信息化业务也有望产生协同。考虑奥鹏短期承压，下调22/23/24年收入30.26/36.42/ 43.13亿元至25.38/26.65/27.98亿元，经调整净利9.66/11.87/14亿元下调至6.71/7.04/7.39亿元，对应EPS 0.16/0.17/ 0.18元，2022年8月16日收盘价0.67港元对应PE分别为4.2/4/3.8X，尽管奥鹏存在短期影响，但从长期来看，民办高教营利性选择仍在推进、公司推进奥鹏与民办高校合作也有望弥补线上的受损，目前估值处于底部水平，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　教育政策变动风险；在线教育业务低于预期风险；系统性风险