西南证券-南微医学-688029-22H1业绩符合预期，可视化类夯实第二增长曲线-220818

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　　事件：公司发布] 2022年中报，上半年收入9.6亿元（+9.8%），归母净利润1.2亿元（-12.9%），扣非归母净利润1.2亿元（-11.9%），经营现金流净额3799万元（-73.3%）。
　　上半年业绩符合预期，收入结构变化影响短期毛利率。22H1股份支付费用为3041万元，剔除此因素，归母净利润为1.6亿元（-17.6%）。1）分季度看，2022Q1/Q2单季度收入分别为3.7/5.2亿元（-5.9%/+7.6%），单季度归母净利润分别0.43/0.81亿元（-35.1%/+6.6%），二季度恢复正增长。2）从盈利能力看，22H1年毛利率为60.5%（-5.1pp），主要因可视化产品短期毛利率偏低且止血闭合类收入下降所致，四费率为44.4%（-1.3pp），其中销售和研发费用率分别增加1.7pp和2pp，管理和财务费用率分别减少1.9pp和3.1pp，最终归母净利率13%（-3.4pp）。
　　疫情影响国内内镜业务，可视化产品贡献大增量。分区域看，22H1国内市场收入6亿元（+12.2%），其中国内消化类内镜耗材营收约4亿元，下降15.3%，主要因国内疫情形势严峻影响内镜手术和常规检查，国内可视化业务营收约1.02亿元，帮助公司国内内镜业务营收实现同比6.2%的增长；22H1国外收入3.6亿元（+6.3%），其中美洲市场增长11.7%，EMEA市场增长5.8%。分产品看，传统内镜耗材产品方面，预计EMR/ESD类同比两位数增长，ERCP和扩张类略有下滑，止血闭合类两位数下降；以肿瘤消融为主的康友医疗收入增长34.1%；新增可视化产品类收入1.03亿元，占应收比重10.7%，第二增长曲线正在形成。
　　全球内镜诊疗器械市场空间巨大，公司已抓住一次性内镜的发展大机会。随着内镜手术的不断普及，内镜诊疗器械需求量不断增加，据波士顿科学的统计和分析，2021年全球内镜诊疗器械市场规模为50亿美元，公司在全球市场份额仅为低个位数，未来提升空间巨大。此外，基于成本因素和感染风险的考量，内镜设备耗材化的趋势已经逐渐形成，根据Frost&Sullivan数据，2020年全球和国内一次性内镜规模分别为5.3亿美元和3680万元，2020~2025年复合增速分别为45.1%和107.6%，公司重点加大可视化产品研发，一次性使用胆道镜和一次性支气管镜已取得国内注册证，后续将继续取得海外市场和新产品的注册证，公司已抓住一次性内镜的发展大机会。
　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为4、5.3、7亿元，公司作为内镜诊疗创新器械龙头，全球竞争力不断提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：研发失败风险、政策控费风险、汇率风险、新品放量不及预期