安信国际-中海宏洋-0081.HK-中长期仍受惠行业整合-220819

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　　盈利倒退幅度优于同业。中海宏洋2022年上半年收入同比上升15.8%至298亿元（人民币。下同，特别指明除外），其中物业发展分部收入同比上升15.9%至297亿元，仍然是公司最大的营收来源；物业投资租金收入同比下降5.1%至1.1亿元，主要因为疫情反覆及政府减免租金政策影响。毛利同比下跌9.7%至54.8亿元，毛利率同比下降5.2个百分点至18.4%，毛利率下跌主要因为期内结转结构改变，加上撇减物业存货带来的计提影响所导致，撇除存货减价计提，经调整的毛利率为19.2%。我们估算公司上半年的核心经常性净利润约24.5亿元，同比下降6.7%。公司宣布派发中期股息，每股港币0.06元，总额相当于1.84亿元（或2.14亿港元），上半年核心分派比率约7.5%，同比下降1.2个百分点。
　　三条红线继续达标。中海宏洋总有息负债同比上升15%至480亿元。在手现金同比上升11.1%至305亿元，其中，非受限现金同比上升18.3%至198亿元。净杠杆比率同比改善1.1个百分点至46.9%，维持较低水平。总资产同比上升3.9%至1899亿元、总负债同比下降0.3%至1525亿元、合同负债减少8.4%至723亿元，扣除合同负债后的资产负债比率约68.2%，同比改善3.1个百分点。公司短期有息负债约144亿元，现金短债比率约1.4倍，同比改善13.6个百分点。三项红线指标均达标，属绿档房企。
　　销售额虽下跌，但回款比率上升。地产行业上半年整体延续去年的悲观情绪，百强房企整体销售同比下跌50.7%。于回顾期内，受市场下行和疫情多发的影响，中海宏洋上半年销售下跌51.9%至208亿元，然而公司加大力度在现金回款方面，销售回款同比跌幅约33%至249亿元，销售回款率同比上升33.5个百分点至119.7%，反映央企背景之比较优势。截至2022年6月，公司总土储面积约2730万平米，权益土储面积约2350万平米，我们估算总货值约2700亿元。上半年共购入9宗地块，其中4块来自向出险民企的收并购，总权益地价约55亿元。
　　短期受压但中长期仍受惠行业整合。整体而言，考虑到在地产逆周期，虽然公司结转的毛利率及利润出现同比下跌，但跌幅估计远低于同业水平，尤其是相比起民营房企。在资金链压力下，加上民企在资本市场再融资难度急升，中海宏洋靠着央企股东的背景，仍然能够以低成本融资，平均成本约3.9%。截至6月，公司已售未结金额约830亿元，预计下半年毛利率有望回升。虽然公司土储集中在低能级城市，但靠着「中海」品牌之优势，公司将成为逆周期后的生还者，可在地区上受惠整合红利，有利中长期发展。
　　风险提示：疫情影响、调控放松效果不确定、同业出险影响行业及购房情绪。