中信证券-稳健医疗-300888-2022年中报点评：医疗业务表现亮眼，消费业务韧性彰显-220819

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　　公司1H22实现归母净利润8.9亿元/+16%，接近业绩预告上限，其中2Q22实现利润5.4亿元/+91%。拆分业务看，局部疫情反复影响下公司疾控防护产品需求激增，带动公司医疗业务1H22收入增长45%至32.3亿元（其中疾控防护产品收入为22.5亿元），同时公司消费业务在局部疫情下仍实现稳健增长，1H22收入为18.8亿元/+5%。展望未来，伴随公司逐渐夯实内功、深耕渠道和产品，看好公司消费与医疗业务齐头并进，持续实现优异表现。
　　▍1H22利润达8.9亿元，接近预告上限。1）收入及利润：1H22公司实现收入51.58亿元/+27.05%，归母净利润8.93亿元/+16.32%，扣非归母净利润8.21亿元/+30.82%，业绩接近预告上限（9亿元）。其中2Q22实现收入28.35亿元/+58.3%，归母净利润5.36亿元/+91.02%，业绩高增主要系2Q22疾控防控相关产品销售增长迅速。2）成本及费用：1H22公司毛利率为48.81%/-3.86pcts，2Q22毛利率为49.65%/-0.46pcts。1H22公司销售/管理/研发费用为9.50/3.25/2.39亿元，费用率为18.42%/6.31%/4.63%，同比变化-1.92/-1.34/-0.05pcts，费用优化显著。
　　▍医疗：局部疫情反复影响下防疫产品需求增加，2Q22医疗收入同增125%。1H22公司医疗耗材业务实现收入32.33亿元/+45.3%（隆泰医疗5-6月份收入并表贡献约为6700万元），其中2Q22收入为18.26亿元/+125%。1H22毛利率为46.34%/-5.19pcts，营业利润为7.8亿元/+40%，营业利润率为24.1%/-1.5pcts。
　　1）分渠道：国内医院渠道增速达167%，药店、电商等C端渠道亦有较快增长。
　　由于2Q22局部地区疫情反复的影响加重，对疾控防护产品需求增加，相关渠道收入实现增快增长，国内医院渠道收入达15.95亿元/+167%，国内直销渠道收入达2.2亿元/+281%（主要为企事业单位和政府部门采购防护用品）。C端渠道收入整体亦有较快增长，国内药店收入达2.50亿元/+18%，覆盖药店数量达14万家，电商收入达4.62亿元/+31%，医疗电商粉丝数超1000万/+17.4%，会员复购率30%。
　　2）分产品：疾控防护产品需求增加，高端敷料实现翻倍以上增长。1H22公司疾控防护类产品收入达22.52亿元/+53.89%，毛利率49.38%/-10.12pcts，Q2局部地区疫情出现反复，口罩和防护服等防疫用品需求激增。传统伤口护理产品受益渠道扩张和单价提升，收入达4.5亿元/+27%。高端敷料延续良好增长趋势，收入达1.6亿元/+266%，剔除隆泰医疗并表为0.9亿元/+113%。手术室感控类/消毒清洁类收入分别为2.19亿、1.49亿元，同比-4%/+10%。
　　▍消费：局部疫情反复扰动下收入增长稳健。1H22公司消费品业务实现收入18.81亿元/+5.07%，其中2Q22收入为9.91亿元/+1.1%.1H22毛利率为53.28%/-0.87pcts，毛利率下滑主要系原材料涨价所致，营业利润为1.98亿元/+3%，营业利润率为10.5%，同比下滑0.3pct。
　　1）分渠道：商超/小程序渠道延续良好增势，门店虽受局部疫情反复扰动但波动可控。线上渠道收入达11.3亿元/+2%，毛利率为48.9%/-0.8pcts。其中天猫、京东等第三方电商渠道收入8.7亿元/+0.4%，自有官网、小程序等渠道收入2.6亿元/+10%，截至1H22底，全棉时代用户数超4000万，小程序和官网注册会员超1900万（2021年底为1600多万）。线下门店收入为5.7亿元/+5%，毛利率为60.1%/-1.0pct。截至1H22底，公司共有339家线下门店（新开24家，关闭30家），其中加盟店27家，津梁生活4家。在2Q22部分地区疫情反复影响开店和供应链的背景下，1H22可比店效（截至1H22底开店时间满12个月以上的门店）下滑2%。商超渠道收入1.4亿元/+35%，毛利率为61.9%/-4.5pcts，棉柔巾、卫生巾等核心产品已成功进驻超市（约6000个网点）、便利店（超20000家）、线下母婴门店（超7500家）。大客户渠道收入3.9亿元/+2%，毛利率为49.4%/-2.0pcts。
　　2）分产品：卫生巾&有纺类产品增速领先。1H22核心品类棉柔巾在激烈的行业竞争中维持平稳增长，收入达4.2亿元/+2%。卫生巾延续良好增势，收入达2.9亿元/+11%。有纺类产品中，婴童用品/婴童服饰/成人服饰/其他有纺收入分别为1.7/2.3/3.1/1.6亿元，同比-3%/+12%/+12%/+12%，服饰类产品增速领先。
　　湿巾和其他无纺类产品收入分别为0.8/2.2亿元，同比-12%/-2%。
　　▍风险因素：下游需求波动；行业竞争加剧；原材料价格波动；公司项目并购落地进度不及预期；公司渠道拓展不及预期；公司医疗耗材业务协同不及预期等风险。
　　▍投资建议：维持2022-24年EPS预测为3.72/4.63/5.28元。公司身处医疗和消费两大广阔市场，业务发展稳健，并充分享受国产品牌崛起红利，参考李宁（2022年32倍PE）和安踏体育估值（2022年26倍PE），给予公司2022年26倍PE，维持目标价91元，维持“买入”评级。