信达证券-仙鹤股份-603733-产能稳定释放，Q2利润率环比改善-220819

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　　事件：公司公告中报，ummary] 2022年上半年实现营收35.98亿元，同比+24.66%；
　　归母净利润3.54亿元，同比-41.83%；扣非后归母净利润3.07亿元，同比
　　-47.78%。Q2单季度实现营收19.20亿元，同比+41.16%；归母净利润2.08亿元，同比-36.74%；扣非归母净利润1.75亿元，同比-44.56%。
　　点评：
　　产能稳定释放，食品医药包装材料系列、日用消费系列产品收入高速增长。公司产能有序稳定投放，2019年仙鹤转债项目全部投产，2021年鹤21转债项目部分投产，受益于适应市场以及灵活转产能力，销售量稳健增长，市场占有率稳步提升，品牌力进一步增强，海外市占率扩大。
　　2022上半年公司完成机制纸产量39.16万吨，同比增长0.97%，机制纸销售量39.18万吨，同比增长16.56%。公司抓住食品、医疗包装市场扩容机遇，扩大食品与医疗包装材料系列产品产能布局，H1食品医疗消费类产品销售收入为6.44亿元，同比增长31.61%；顺应5G设备广泛应用的趋势，电解电容器纸销售收入同比增长19.32%；随着物流、日化、食品及医药标签市场的增长，公司积极调整产品结构，标签离型系列材料销售收入同比增长57.14%；转印系列材料产能如期上线，在转印市场高增下实现销售收入同比增长26.88%。
　　产品价格调整，浆价高位下毛利率环比改善。1）毛利率方面，H1综合毛利率为12.96%，同比-12.01pct。单Q2来看，综合毛利率为14.20%，同比-13.58pct，环比Q1+2.66pct，H1纸浆、能源价格快速上涨，挤压公司毛利空间，Q2随着公司产品价格进行调整，毛利率环比有所改善。
　　2）费用率方面，H1公司期间费用率为2.98%，同比+0.23pct，销售/管
　　理/研发/财务费用率分别为0.31%/1.65%/1.38%/1.02%，同比变动0.02pct/-0.22pct/-1.42pct/+0.48pct。单Q2期间费用率为3.32%，同比
　　+0.66pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.31%/1.83%/1.52%/1.17%，同比变动-0.06pct/+0.10pct/-2.13pct/+0.62pct，期间费用率整体稳定。3）净利率方面，H1公司归母净利率为9.84%，同比-11.25pct，Q2单季度归母净利率为10.84%，同比-13.35pct，环比+1.2pct，主要受毛利率下降影响，同时合营企业利润下滑导致的投资收益率下降51%，进一步挤占盈利空间。4）营运能力方面，H1经营活动现金流净额为4.31亿元，同比-15.97%，Q2单季度经营活动现金流净额为3.24亿元，同比-19.81%，主要系采购原材料货款增加，人员增加以及工资调增所致；受益于销量增长，H1公司存货周转率为1.74次，同比+0.16次，营运能力提升。
　　盈利预测与投资评级：公司作为特种纸优质赛道领跑者，产能规划清晰，多元一体化布局呈现规模、成本优势，未来龙头地位有望持续强化。下半年海外纸浆产能投产有望推动原材料价格下行，伴随国内消费需求逐步回暖，看好公司逐步迎来盈利拐点，预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.77亿元、12.82亿元、15.62亿元，同比分别增长-3.9%、31.2%、21.9%。目前股价对应2022年PE为20x，维持“买入”评级。
　　风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。