中信证券-腾讯控股-0700.HK-2022年二季度业绩点评：利润好于预期，业绩有望持续改善-220818

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　　公司2Q22营收1340.34亿元（YoY-3.1%，QoQ-1.1%，vs我们预测1320亿元）；Non-IFRS净利润281.39亿元（YoY-17.3%，QoQ+10.2%，vs我们预测250亿元）。公司2Q22业绩压力主要系疫情反复以及宏观经济增速下行导致，但核心业务仍保持较强竞争优势。预计随着宏观经济恢复，疫情得到有效控制，公司各项业务营收有望逐步恢复。公司降本增效持续推进，利润空间有望在后续季度释放。互联网行业政策导向将趋于稳定常态化，并鼓励行业健康发展。我们认为当前公司股价已进入价值投资区间，中长期依然有持续上行空间。维持“买入”评级。
　　▍2Q22业绩概览：2Q22公司营收1340.34亿元（YoY-3.1%，QoQ-1.1%，vs我们预测1320亿元）。2Q22公司毛利率43.2%（YoY-2.2pcts，QoQ+1.0pct）；销售/管理费用率分别为5.9%/19.6%（YoY-1.3/+3.2pcts，QoQ+0.0/-0.1pct）。公司精简非核心业务、收紧营销开支、优化运营成本等举措持续推进，考虑实施进度和2Q人员优化的补偿开支，利润空间有望在后续季度逐步释放。2Q22公司IFRS净利润186.19亿元（YoY-56%）；Non-IFRS净利润281.39亿元（YoY-17.3%，QoQ+10.2%，vs我们预测250亿元）。IFRS净利润同比大幅下降，主要因国内投资企业计提的资产减值准备，Non-IFRS净利润高于此前测算，原因为2Q广告业务情况好于预期水平。
　　▍平台业务：微信生态持续拓展，视频号影响力提升。2Q22微信及WeChat合并MAU达12.99亿（YoY+3.8%，QoQ+0.8%），QQ移动终端账户5.69亿（YoY-3.8%，QoQ+0.9%）。视频号总用户使用时长超过朋友圈80%，总播放量同比增长200%以上，基于AI推荐的视频播放量同比增长400%以上，日活创作者和日均视频上传量同比增长100%以上。目前视频号用户粘性不断增强，短视频内容和算法逐步完善，通过线上音乐会等热点活动持续出圈，广告、电商等商业变现价值逐渐显现，中长期有望带来业绩增量。
　　▍增值服务业务：关注重磅新游戏上线节奏及版号发放情况。2Q22公司增值业务收入716.83亿元（YoY-0.5%，QoQ-1.5%，vs我们预测724亿元）。2Q22网络游戏营收425亿元（YoY-1.2%，QoQ-2.5%），其中本土市场游戏收入318亿元（YoY-1%），国际市场游戏收入107亿元（YoY-1%）。2Q22公司在国内及海外无自主发行的头部产品上线，且受疫情和宏观经济影响，玩家消费意愿下降，导致游戏业务营收略有下滑。新游戏《夜族崛起》（5月）、《暗区突围》（7月）、《幻塔国际版》（8月）陆续上线，后续储备包括：《劲乐幻想》（预计4Q22）、《黎明觉醒》（版号申请中）、《重生边缘》（预计3Q22，海外）、《王者荣耀国际版》（预计4Q22，海外）等，2H22业绩有望逐步回暖，关注后续重磅新游戏上线节奏及版号发放情况。2Q22社交网络收入292亿元（YoY+1.0%），增值业务付费用户数2.35亿（YoY-2.3%），其中视频付费会员达1.22亿（YoY-2.4%），音乐付费会员数达8,300万（YoY+25.8%）。腾讯视频、音乐等优质内容管线延续，由于宣传活动减少，腾讯视频付费会员数同比小幅回落，会员订阅收入保持增长。腾讯视频、阅文集团、虎牙等均开启降本增效，未来社交网络业务内容投入和人员成本有望持续优化。
　　▍广告业务：短期增速承压，未来弹性较大。2Q22广告收入186.83亿元（YoY-18.4%，QoQ+3.6%，vs我们预测156亿元），其中社交广告收入161亿元（YoY-17.4%），媒体广告收入25亿元（YoY-24.2%）。因疫情反复导致深圳、上海等地封控，对4~5月宏观经济和消费造成一定扰动，公司2Q22广告业务压力较大。6月份，由于上海等地区重新开放及618购物节催化，广告收入下滑趋势有所放缓。随着疫情逐步控制，广告收入或将在年底恢复正增长。同时，公司加速推动微信搜索广告、视频号广告、视频号电商等业务，预计将在中长期为广告业务带来增量。
　　▍金融科技及企业服务：支付业务增速回升，云业务利润率改善。2Q22金融及企业服务收入422.08亿元（YoY+0.8%，QoQ-1.3%，vs我们预测423亿元）。因新冠疫情反复，4-5月线下消费和线上交易均受影响，支付业务同比增速下降至个位数，但6月份已恢复至10%以上。企业服务受疫情影响2Q收入同比下滑，预计3Q订单恢复交付将带来一定改善，但公司继续精简低毛利的定制、分包等业务，短期营收增长料仍将承压。同时，2Q利润改善成效初现，金融科技及企业服务毛利率33.4%（YoY+1.3%，QoQ+1.8%），关注后续利润率提升和标准化产品业务增长趋势。
　　▍风险因素：反垄断、游戏等政策监管趋紧影响经营的风险；公司游戏、影视内容上线时间和表现不及预期的风险；公司内容领域投入持续提升的风险；宏观经济增速下行和数据安全政策监管影响在线广告市场的风险；新兴互联网产品和服务分流用户的风险；市场竞争加剧风险等。
　　▍投资建议：公司2Q22业绩压力主要系疫情反复以及宏观经济增速下行导致，但核心业务仍保持较强竞争优势。预计随着宏观经济恢复，疫情得到有效控制，公司各项业务营收有望逐步恢复。公司降本增效持续推进，利润空间有望在后续季度释放。互联网行业政策导向将趋于稳定常态化，并鼓励行业健康发展。考虑2Q广告业务好于预期，降本增效持续释放利润空间，我们上调公司2022-2024年Non-IFRS净利润预测至1175.92/1453.53/1689.94亿元（原预测为1173.40/1398.81/1652.74亿元），当前价对应2022-2024年估值21.5x/17.4x/14.9x Non-IFRSPE。基于SOTP估值法（具体参考正文表1），给予公司2022年目标价424港元，维持“买入”评级。