民生证券-中复神鹰-688295-2022年半年报点评：中小丝束高景气延续，T800级碳纤维获商飞预批准-220818

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　　公司发布2022年半年报：22H1实现营收8.63亿元，同比+126.39%，归母净利2.2亿元，同比+82.1%，扣非归母净利2.12亿元，同比+105.97%。其中22Q2实现营收4.03亿元，同比+67.01%，归母净利1.02亿元，同比+25.14%。22H1公司毛利率45.45%，同比-2.43pct，净利率25.5%，同比-6.2pct，其中Q2毛利率44.82%，同比-0.34pct，净利率25.34%，同比-8.48pct。
　　碳纤维同比量价齐升：
　　价格方面，根据行业数据，T700小丝束碳纤维价格环比持平、同比涨幅大，T300大丝束碳纤维价格环比略降，22Q2华东T300（48K）、T700（12K）碳纤维均价分别为141.52、260元/kg，同比涨幅分别为+9.51%、+26.83%，环比涨幅分别为-1.47%、0%。
　　销量方面，22H1碳纤维销量同比增长，增量来自西宁万吨项目产能释放。预计Q2西宁受到疫情影响。截至2022年6月30日，公司碳纤维产能1.45万吨，连云港3500吨+西宁一期1.1万吨（2022年5月建成投产）。西宁二期处于建设阶段，截至目前各厂房已封顶，预计2022年底至2023年期间各生产线开始陆续建成并投产。
　　成本方面，Q2华东丙烯腈市场均价11320元/吨，同比-3015元/吨，环比基本持平；西宁电价较连云港基地有成本优势，预计单位电力成本随西宁项目投产继续下行。
　　期间费用率下降明显，T800级碳纤维已获商飞预批准：
　　22H1期间费用率合计16.56%，同比-3.06pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.13%、8.55%、6.27%、1.6%，同比-0.11pct、-5.15pct、+2.08pct、+0.12pct。管理费用率下降明显，预计规模效应开始凸显；研发费用同比+238.7%，加大航天航空级碳纤维、航空级预浸料等研发项目投入，同时进一步扩充研发人员队伍，出台多项研发人员激励措施。T800级碳纤维已获中国商飞PCD预批准，预浸料应用验证进展顺利。22Q2期末存货1.76亿元，22Q1期末为1.65亿元。
　　国产替代正当时，中小丝束持续高景气：
　　①需求多维成长，应用远景广阔。碳碳复材、压力容器、风电叶片持续高增，“十四五”期间国产碳纤维供应量CAGR达35%。2021年我国碳纤维需求国产化率达47%（数据来源：赛奥碳纤维），较2020年提升9pct，国产替代正当时。
　　②中小丝束持续高景气。公司产品结构以规格在24K及以下的中小丝束碳纤维为主，受益下游光伏热场材料、氢能源商用车等高景气，预计压力容器、碳碳复材、航空航天等高毛利业务营收占比持续提升。相较大丝束，今年以来中小丝束价格更坚挺。
　　③干喷湿纺领头企业，技术积累深厚，首次实现单线年产3000吨高性能碳化生产线设计和运行，单线产能国内居首，国内首次实现了高性能T700级、T800级碳纤维万吨规模化生产。
　　投资建议：①碳纤维需求多维成长，国产替代正当时，中小丝束持续高景气，②公司产品型号基本对标日本东丽，下游应用领域广，高端民品业务占比高，客户优质。我们预计2022-2024年公司归母净利润5.61、8.55、11.33亿元，8月17日股价对应PE分别为65X、43X和32X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业新增产能投放的风险；需求增速不及预期；原材料价格大幅波动。