浙商证券-房地产行业中金厦门安居保障性租赁住房REIT专题报告：保租房REITs正式发行，开启租赁住房“轻”时代-220816

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　　保租房行业与公募REITs契合度高，利好政策支持不减。
　　保障性租赁住房是完善我国住房体系的重要环节之一，对解决城市青年人、新市民等群体住房问题起到关键作用。保障性租赁住房项目因其低于市场的租金而往往保持较高出租率，故通常具有稳定持续的租金收益，与公募REITs发行特征有较高的匹配度。2021年6月公募REITs扩容，首次将保障性租赁住房纳入试点范围。2022年5月27日，证监会、发改委联合发布《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)有关工作的通知》。随后7-8月期间包含中金厦门安居REIT在内的3支保障性租赁住房REITs前后获批，迅速进入询价、募集阶段。我们认为，在未来保持较大政策支持力度下，更多的保租房REITs产品有望加速落地，这将有利于拓宽租赁企业融资渠道，盘活优质存量资产。
　　中金厦门安居REIT资产优势显著，项目运营表现优异且稳定。
　　1）地处核心城市优质区位：底层资产位于经济发达、环境宜居的厦门，人口吸附力较强，2021年厦门GDP达7,034亿元，同比增速8.1%，新增就业人数和高校在校生人数逐年增长。同时，厦门较高的房价和偏年轻化的人口结构，让住房需求向租赁住房市场逐渐倾斜。从区位来看，项目临近高校和产业园，商业、轨交等配套成熟，存在较大的租房需求。
　　2）进入成熟运营阶段，出租率接近满租，租金稳步上涨：底层资产园博和珩琦公寓项目2022Q1平均月租金分别为32.35元/平/月和30.52元/平/月，较21年中期有所提升，但仍低于全市平均租金水平（2021年为52.43元/米/月）。较低的租金单价和小户型产品支撑项目出租率维持高位，2022Q1分别为99.4%和99.1%。截至2022Q1园博和珩琦公寓项目等待入住租户排号分别为2793和1794号，分别占全部房源比例为106%和87%，租赁需求旺盛，短期空置压力较小。
　　3）稳定的运营支撑租金收入及毛利率持续增长：两项目租金收入分散度较高，截止2022Q1个人租户和企业租户签约的租赁合同分别为4,151份和29份，受单一租户退租影响较小。两项目2020至2022Q1整体租金收入分别为45、4200和1687万元，项目运营初期毛利率为负，进入稳定运营期后毛利率稳步增长，2021-2022Q1毛利率分别为56.1%和67.6%。
　　未来预计现金分派率持续高于4%。目前项目周边租金约为50元/平/月，本项目平均月租金仅为周边租金的62%，这与保租房不得高于同地段同品质市场化租赁住房租金95%的要求还有一定上浮空间。根据《可供分配金额测算报告》，该项目预计2022年4-12月和2023年可供分配金额分别为3961万元和5263万元，现金流分派率4.33%（年化）和4.34%。本报告通过DCF估值计算底层资产估值约12.57亿元，近十年现金分派率稳定高于4%。
　　总结：我们认为，保租房REITs为优质的租赁物业提供有效的退出途经，是落实加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举住房制度的有效工具，未来更多优质租赁资产有望持续登录资本市场。作为政策支持的保租房REITs产品之一，中金厦门安居REIT底层资产区位核心、租金收入稳定，未来可供分派现金流持续可观，具有长期配置价值。
　　风险提示：租约集中到期、疫情影响租金和出租情况、供应增加导致竞争加剧。