中信证券-九号公司~WD-689009-2022年中报点评：自主品牌&共享业务持续增长，盈利能力改善-220817

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　　公司1H22收入48.2亿元（+2.16%），归母净利润2.6亿元（+0.63%），扣非归母净利润2.4亿元（+7.6%），业绩符合预期。整体来看，公司1H22在国内疫情、欧美通胀、俄乌冲突的背景下，交出了一份自主品牌&共享业务收入高速增长、盈利能力改善的业绩答卷。展望未来2年，我们预计公司将持续兑现“新业务放量、盈利能力回升”的逻辑。维持公司2022/23/24年归母净利润预测为7.9/13.5/20.7亿元，维持目标价76元，维持“买入”评级。
　　▍业务收入：公司自主品牌业务和to B业务持续增长。在1H22，（1）滑板车&平衡车业务：公司在欧美市场发布GT系列、P系列、D系列、S90L等滑板车新品。1.自有品牌零售滑板车业务收入9.8亿元（+14%），增速较1Q22放缓，主要是因为国内市场（疫情管控影响）和俄罗斯市场（俄乌冲突影响）的业务增速表现欠佳。2.to B产品收入14.6亿元（+33.7%），结合现有订单情况，我们预计全年该业务有望实现40%以上的增速。3.小米定制产品收入7.3亿元（-59.2%），预计下半年小米定制产品业务将延续上半年的下滑趋势。（2）电动两轮车业务：公司发布远行者F系列、机械师MMAX系列等新品。电动两轮车业务收入9.3亿元（+81%），销量30.7万台，均价约3029元。截至1H22，公司门店数量为2400家，我们预计到年底将达到3000家。（3）全地形车业务：收入3.7亿元（+172%），销量8627台，均价4.3万元。（4）机器人业务：公司首批割草机器人产品已经送达欧洲正式销售，消费者和渠道方反馈良好。在配送领域，公司推出室内配送机器人飞碟和送餐机器人饱饱。
　　▍盈利能力：2Q22，毛利率26.7%，环比+4.7pcts，同比持平；归母净利率7.5%，环比+5.5pcts，同比持平。盈利能力环比改善主要得益于：1、来自小米的收入占比下降，2、电动两轮车和全地形车高单价产品的占比增加，3、电动两轮车和全地形车业务的规模效应。费用率方面，1H22公司销售/管理/研发/财务费用率为6.6%/5.7%/5.4%/-1.1%，同比-0.40/+0.85/+0.71/-1.6pcts，财务费用率的波动主要受汇兑损益的影响。
　　▍2H22展望1：新老业务共同推动收入增长。（1）原有的滑板车&平衡车业务：从海外市场的反馈来看，滑板车已经成为被消费者认可的短途出行新选择。目前在欧美市场，滑板车的人口渗透率不足1%，行业规模仍远未到天花板。（2）新业务：Q3将迎来电动两轮车业务的旺季。公司今年推出MMax机械师及F系列等多款两轮车新品，产品力表现优异，预计Q3销量环比有望继续翻倍以上增长。割草机器人业务已开始销售，公司成为市场上第一个交付无边界割草机器人的企业，预计全年销量超1万台。配送机器人业务2H22预计将在酒店和餐饮配送领域继续发力。
　　▍2H22展望2：盈利能力有望继续改善。（1）各个新业务的放量将带来规模效应，有助于公司盈利能力的改善。今年1至7月，两轮车业务已经实现盈利。（2）从产品结构来看，预计2H22滑板车自主品牌收入占比将提升，两轮车高价段新品发力，有望进一步提升盈利能力。
　　▍风险因素：国内疫情和海外通胀等宏观因素的影响；公司不能持续创新的风险；持续进入新业务对公司管理能力提出更高的要求；行业竞争加剧的风险。
　　▍投资建议：维持公司2022/23/24年归母净利润预测为7.9/13.5/20.7亿元，当前股价对应PE为48/28/19倍。智能硬件和机器人行业历史平均估值水平约30倍。预计公司未来三年归母净利润CAGR约70%。考虑行业估值水平，公司业绩增速，以及公司的长期成长空间，给予公司2023年40倍PE估值，维持目标价76元，维持“买入”评级。